文档介绍：2022年申能股份资产分析及竞争优势研究
1.***视角看申能股份：复杂业务结构下的护盾型资产
. 全国首家电力行业上市公司
全国首家电力能源行业上市公司。公司前身申能电力开发公司设立于 1987 年，首个参与建设的电力项目石水蓄能、新能源业务分别为-、、、 亿元。
核电业务预计在可供出售金融资产中核算。公司此前披露核电秦山联营 有限公司及秦山第三核电有限公司股权通过“以成本计量的可供出售金 融资产”项目列报，2019 年 1 月 1 日起执行新金融工具准则，将原作为 “可供出售金融资产”核算的金融资产全部通过“其他非流动金融资产”项 目进行列报。我们预计当前上述两家参股核电公司股权取得的收益在“其 他非流动金融资产在持有期间的投资收益”项目列报。2016-2021 年公司 参股核电秦山联营有限公司及秦山第三核电有限公司两家核电公司每 年宣告发放现金股利或利润合计金额在 - 亿元。
. 多元化外壳下的“周期免疫”护盾型资产果实
公司在能源领域内的投资并非盲目扩张，除火电主业外，其燃气发电、 燃气管输、抽水蓄能、核能发电等多领域业务均具备周期免疫属性，实 为收益稳定的护盾型资产。
（1）燃气发电
上海率先实施两部制电价，容量电价位居前列。公司参控股气电资产均 位于上海地区，2012 年上海率先推出两部制电价（容量电价+电量电价） 政策，为上海燃气发电提供政策性保障。王文飞等《我国两部制电价制 度对天然气发电企业盈利能力的影响》中认为：在我国全面实行两部制 电价的江浙沪三地，上海地区的容量电价最高，该区综合条件较好的电 厂，能取得较强的盈利能力。我们测算典型气电公司在单位造价 3500 元 /千瓦、折旧年限 20 年、资本金比例 20%、综合融资成本 %的情况下， 主要固定成本费用（折旧及财务费用）约 25 元/千瓦/月，低于当前上海 地区容量电价水平。
公司气电资产收益稳定。公司参控股气电资产全部位于上海，受益于两 部制电价等因素，公司主要气电资产近年来盈利相对稳定。2017-2021 年 子公司申能临港平均净利润 亿元，奉贤热电平均净利润 亿元； 参股公司上海漕泾热电（持股 30%）平均净利润 亿元，我们测算上 述重要参控股气电公司 2017-2021 年年均合计贡献权益净利润约 亿 元。
（2）燃气管输
管道运输价格实行政府定价，首次准许收益率按 8%确定。我国天然气 管道运输价格管理办法（暂行）规定：管道运输价格实行政府定价，按 照“准许成本加合理收益”的方法制定，办法出台后首次核定价格准许收 益率按 8%确定；且管道运输价格在每一监管周期开始前核定，监管周期 为三年。根据 2020 年 10 月发布的《关于核定上海天然气管网有限公司 管输价格的通知》，上海天然气管网有限公司管输价格核定为 元/立 方米。 上海天然气管网具备区域垄断优势，抵御天然气市场价格波动的能力较 强。子公司上海天然气管网有限公司负责投资建设和经营管理上海地区 唯一的天然气高压主干管网系统，具有公用事业性质以及区域性自然垄 断优势。自 2020 年起，该公司的业务模式由天然气购销业务调整为管输 业务（管输费确认为营业收入），不受天然气市场价格波动影响，盈利稳 健。上海天然气管网有限责任公司 2017-2021 年平均净利润 亿元。
（3）抽水蓄能
华东天荒坪为最早实施两部制电价抽蓄电站。华东天荒坪抽水蓄能电站 是我国最早运用两部制电价的抽蓄电站，服从电网统一调度。电站装机 容量 180 万千瓦，设计年发电量 亿千瓦时；容量电价 470 元/千瓦/ 年，电量电价 元/千瓦时，抽水电价 元/千瓦时。华东天荒 坪抽水蓄能有限责任公司 2017-2021 年平均净利润 亿元。 华东桐柏执行单一容量电价。华东桐柏抽水蓄能电站装机容量120万千 瓦，装机 4 台 30 万千瓦发电机，设计年均发电量 亿度。华东桐柏 电站执行单一容量电价，2017-2021 年平均净利润 亿元，单位装机 盈利能力稍弱于华东天荒坪，但相对仍较为稳定。
衢江及桐城 248万千瓦抽蓄项目已开工建设。 共同出资设立浙江衢江抽水蓄能有限公司（持股 15%），预计装机规模为 120 万千瓦。公司 2019 年出资 亿元共同出资设立安徽桐城抽水蓄能 有限公司（持股 20%），预计装机容量为 128 万千瓦，两者均已开工建 设。2021 年国家发改委明确抽水蓄能坚持两部制电价，其中容量电价按 照资本金 IRR %对电站经营期内年度净现金流进行折现，