文档介绍：申请上海交通大学硕士学位论文

基于生命周期投资理论的
最优资产配置研究

学科专业:金融学
学号:1081209038
作者姓名:蒋志刚
指导教师:蔡明超
研究方向:资产组合管理

上海交通大学安泰经济与管理学院
二〇一〇年十二月
上海交通大学
学位论文原创性声明

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学位论文作者签名:

日期: 年月日
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基于生命周期投资理论的最优资产配置研究
摘要
生命周期假说(Life-Cycle Hypothesis)最早于 20 世纪 60年代年代年
由 Modigliani 等提出,经过多年的发展,生命周期投资理论已经成为
连接现代资产组合理论与养老金投资管理的重要方面,生命周期投资
基金也成为连接资本市场与社会保障基金的重要方式。特别是 20 世
纪 90 年代,美国人口老龄化加剧和企业养老金计划由待遇确定型计
划(DB 计划,Defined -Benefit Plan)向缴费确定型计划(DC 计划,
Defined-Contribution Plan)转变,生命周期基金应运而生并抓住养老
金市场的巨大机遇迅猛发展,截止 2008 年上半年美国生命周期投资
基金所管理的资产规模已超过 2050 亿美元。在我国内,虽然养老金
规模增长迅速,金融理财也产品层出不穷,但企业年金、个人账户养
老金等社保资金投资限制很多,产品发展相对滞后,特别是养老金受
益人风险特征、收入水平和投资年龄等异质特征在养老金投资中没有
得到体现。目前国内生命周期投资基金仅三只,尚有很大发展空间。
本文通过研究生命周期投资模型中投资者最优资产配置,解决生
命周期过程中随机动态最优的资产配置路径问题,分析生命周期投资
方式对解决养老金投资者不同风险特征、收入水平和投资年龄等异质
性的优势,从理论和实际两个角度探讨了生命周期投资理论应用于我
国养老金投资实践的可行性与有效途径,本文主要内容如下:
首先,介绍资产配置理论的一般原理,并由此引出生命周期投资
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理论产生、发展过程,分析生命周期模型基本理论、人力资本等关键
特征在模型中的作用与体现以及模型解析解情况,为下文做理论准
备。
其次,讨论生命周期模型的前提条件与主要假设,包括一般经济
行为假设和模型特定假设。之后,介绍模型数值化的主要方法——有
限差分法求解满足投资者生命周期内消费效用最大化的消费与投资
动态最优化问题。主要步骤为:将整个生命周期投资按年龄分为多个
阶段,将每个阶段按状态变量(state variable)拆分成有限个网格(grid),
用网格搜索法找寻该阶段的最优状态值。从生命末期 T 开始计算,由
后向前逆向递归迭代(backward recursion),利用有限差分逐一求解
各网格的最优解。
然后,讨论各参数的具体取值,并采用 MATLAB 设计出程序,
得出标准状况下投资者生命周期中随机动态最优化的资产配置策略
路径、人力资本与总财富关系等方面结论。然后对标准状况进行拓展,
包括考虑劳动收入增长、遗赠的效用等,分析劳动收入增长与否、遗
赠动机存在与否对最优资产配置的影响。
接着文章将上述结论与实际情况相结合,分析生命周期投资基金
的资产配置情况,对比生命周期配置方式与其他方式对养老金投资者
的效用差别。同时文章还分析了生命周期基金如何扮演资本市场与养
老金市场结合点的角色,获取更广阔的发展空间。
随着我国老龄化社会的快速到来,养老金将产生巨大缺口和短期
支付需要,深化养老金管理投资改革是大势所趋。本文从理论和实际
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两个角度讨论了生命周期投资理论应用于我国养老金投资实践的可
行性与有效途径,为我国养老金投资管理改革和生命周期投资基金的
发展提供参考。

关键词:生命周期、人力资本、资产配置、财富管理、动态期望效用
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ABSTRACT
Life-Cycle hypothesis was bring forth in 1963 by Modigliani. After years of
development, life-cycle inves