文档介绍：宏观策略
新型浮动利率债券定价
年月日债券市场债券策略专题研究
l 理论上,对于基准利率为市场化程度很高的浮动利率债券来说,其在
每一个付息日将回归面值,浮动利率债券可以看成一个短期债券,期
限等于付息周期,因而只需要考察每个利息确定日的天回购利率的
走势,就可以确定下一个付息周期的基准利率。
l 定价的基础就是要确定出基准利率的趋势,由于目前国内债券市场利
率和货币市场利率并没有达到完全的统一,通过债券收益率曲线去推
算天回购利率的走势存在一定的问题,因而我们这里不用债券收益
率曲线去模拟天回购的利率走势,而是直接从影响天回购利率走
势的内在因素出发,对天回购利率进行模拟。
l 通过历史天回购数据回归得到宏观因素对它的长期走势的影响,然
后再剔除掉长期趋势,找出残差部分的波动规律,最后根据未来宏观
面因素的趋势,以及模拟的残差波动的叠加,可以预测出天回购利
率的趋势,而且误差绝大多数在个基点以内。
l 由于要预测银行间存贷差和广义货币量变化的长期趋势比较困难,并
分析师且模型只能对假日因素对利率的影响作出模拟,而无法模拟未知的可
屈庆
(8621) 63295888×306 能发生的突发事件例如下调超储利率,上调准备金率等政策变化对回
quqing@ 购利率的影响,因而该模拟相对预测未来的天回购利率一段时间的
均衡水平的效果较好,而预测短期的波动误差较大,且预测未来的时
间阶段不长,难以预测未来较远的天回购利率水平。
l 后期由于紧缩预期依然存在,并且此类浮动利率债券的主要持有机构
货币市场基金规模可能再次面临冲击,浮动利率债券的折算利差面临
联系人再次上升的风险。
肖琳
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上海申银万国证券研究所有限公司
申银万国证券研究所宏观策略
.定价的思路
从年月份以国开行发行第一期以天回购作为基准利率的浮动利率
品种以来,此类新型浮动利率品种规模逐步增加,到目前为止。共有只规模
为亿的以天回购或者(两周的天回购平均利率), ( 个月的
天回购平均利率)为基准利率的浮动利率品种。
理论上来说,对于基准利率为市场化程度很高的浮动利率债券来说,其在每
一个付息日将回归面值但由于流动性不高,基准利率变动周期和付息周期的错
配,以及市场习惯以月或者年票据与天回购利率的利差作为定价基准,导
致在实际市场中,债券很难在付息日回归面值,浮动利率债券就可以看成是一
个短期债券,期限等于付息周期,因而只需要考察每个利息确定日的天回购利
率的走势,就可以确定下一个付息周期的基准利率,加上基本利差,就能得到每
个付息日的现金流。定价的基础就是要确定出基准利率的趋势,也就是要模拟出
天回购利率未来走势。由于目前国内债券市场利率和货币市场利率并没有达到
完全的统一,通过债券收益率曲线去推算天回购利率的走势存在一定的问题,
因而我们这里不用债券收益率曲线去模拟天回购的利率走势,而是直接从影响
天回购利率走势的内在因素出发,对天回购利率进行模拟。
天回购利率的预测
长期趋势的模拟
银行间天回购利率是目前利率体系中市场化程度最高,能完全反映市场的
利率的变化。虽然短期波动很难把握,但长期来看, 天回购利率依然会受到宏
观面的众多因素的影响,所以我们利用历史的天回购月度利率走势,利用回归
得到宏观因素对它长期走势的影响,然后再剔除掉长期趋势,找出残差部分的波
动规律,最后根据未来影响天回购利率走势的宏观面因素的变动趋势,以及模
拟的短期的残差波动,两部分叠加,预测出天回购利率的趋势。
从理论上天回购反映了一定时期市场资金面的情况,广义货币供应量
和银行间机构的存贷差直接影响了市场资金面的情况。物价水平的高
低也影响到利率水平;央行的公开市场操作作为政策面的因素也会对回购
利率产生影响。由于宏观数据均为月度数据,为了消除季节因素的影响,我们均
用宏观数据的月度同比增长率。假定表示天回购利率的月度均值,
表示月度的物价涨幅, 表示月度公开市场操作的力度, 表示金融机构存贷
差的月度同比增长, 表示广义货币供应量的月度同比增长。
我们选择年月年月底的时间序列进行回归分析,因为这个
时间段包含了加息,准备金率的调整以及超储利率的下调,包含的市场信息比较
充分。虽然理论上来说,, 等宏观数据