文档介绍：2008/12/10
银行业行业研究深度报告
静而后动危中有机
-2009 年银行业投资策略
行业评级
增持/ 维持评级
2009 年将是极为困难的一年:1)业绩压力主要来自息差的快速下降,而
不良抬头、中间业务高位回落,使得上述压力雪上加霜;2)假设继续降
息 108BP、不良净生成为 %,09 年行业利润将下滑 7%,而主要股份
相关研究
制银行下滑幅度达 20-40%;3)09 年业绩或被显著平滑,主要是费用控
《短可攻,长慎守》2008/09/10
制和拨备调节,部分银行可能选择少提拨备、卖出浮盈债券,以及加大规
模扩张力度。由于业绩压力相对更大,股份制银行业绩调节力度或将更大。
2010 年业绩压力或有可能减轻:1)宽松货币政策的影响,将主要在 09
年体现,2010 年息差的下降将放缓;2)被透支的中间业务,经过 09 年
的消化,2010 年有望恢复相对正常的增速;3)2010 年不良率可能继续
攀高,而不良净生成和风险成本则有望持稳;4)降息的动作越快,且银
行短期内对于费用和拨备的计提力度越大,则利润见底的时间越早,换言
之,如果政策得宜,09 年业绩或有可能早于经济见底。
有别于大众的认识:1)宽松的货币即为重大的“非对称降息”:息差的下
降,极大取决于市场利率的变化,而非存贷款利率;2)我们的息差变动
按季分解模型显示,降息的影响,将主要在 09 年 1 季度体现,而后下降
趋缓,换言之,09 年 1 季度或将是净利息收入环比和同比最困难的时刻。
我们给予银行业 2009 年“增持”评级,建议择机逢低买入:1)09 年更
多是盈利波动风险,而不是系统性风险,没必要大幅调低行业估值;2)
长期投资价值已逐渐显现,同时 2010 年业绩有可能站稳,09 年业绩压力
或正为长期投资者提供较好的买入时机;3)建议 1 季度暂以观望为主:
息差的下降可能超越预期,而不良的开始涌现也考验着市场的承压能力。
当然,估值的大幅变动或政策的超越预期可能会改变买入时点的选择;4)从
基本面看我们偏好工行、招行和北京银行。提醒关注股份银行过度调整带
来交易性机会,并留意工行与建行,浦发、兴业与民生之间的套利机会。
风险提示:经济持续萧条,银行爆发系统性危机,货币政策出现反复。
最近 52 周股价表现
20% 银行业上证指数
分析师 10%
吴松凯, CFA, FRM 0%
Dec-07 Jan-08 Feb-08 Mar-08 May-08 Jun-08 Jul-08 Aug-08 Sep-08 Oct-08 Dec-08
(0755) 8249 2207 -10%
wusongkai@
-20%
-30%
助理-40%
朱俊春-50%
(0755) 8249 2203 -60%
zhujc@ -70%
-80%
谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。 1 / 29
Dec-2008
目录
业绩零增长尚有多远? ................................................................................ 3
息差和不良影响几何? ................................................................................ 4
息差下降的情景及路径分析.................................................................. 4
息差收窄和不良上升的综合影响......................................................... 10
我们的判断......................................................................................... 10
其他驱动因素:正面,负面?.................................................................... 11
中间业务压力增大,汇兑收益及公允值变动或成重要贡献.................. 11
基于主动调节的结果,管理费用预计将实现一定程度的下降.............. 12