文档介绍：证券经纬SecuritieStudy
口杨华蔚韩立岩
[摘要] 本文采用分组构造投资组合、截面回归等方法,研究最高收益和最低收益组合中换手率对预期收益的解释能力、短期
收益反转程度与换手率水平的关系,及其在股市不同发展阶段的德健性。分析发现:在最高收益组中换手率与横截面
预期回报之间不存在显著的负相关关系;在国有股减持前后两个子样本区间,最高和最低换手率组中短期收益反转
强度变化截然相反。研究结果既不支持流动性溢价,也不支持投机泡沫观点对中国市场换手率与预期收益负相关关
系的解释。
「关键词] 换手率;流动性;短期收益反转;投机性泡沫
1中图分类号] F8309 [文献标识码] A [文章编号] 1006 一5024(2007)12 一0146 一04
[作者简介] 杨华蔚,}h京航空航天大学经济管理学院博士生,贵州财经学院副教授,研究方向为金融市场、金融工程与数理
金融;
韩立岩,}b京航空航天大学经济管理学院教授,博士生导师,研究方向为金融风险管理、金融工程与数理金融。
(北京 100083)
收益率和换手率是股票市场的基本交易信息。虽然有效市场假说认为在弱式有效的市
场条件下,股票价格完全反映了一切可以从过去的市场交易数据中获得的信息,历史收益
率和换手率对未来股票价格走势没有任何影响。但是,近年来关于市场有效性的大量实证
研究发现,历史交易数据对股票收益有显著解释能力。如股票前期收益对预期收益有一定
的预测作用,形成预期收益的短期和长期反转现象以及中期惯性现象,即短期(小于1个
月)和长期(3一5年)的历史累计收益率与股票横截面收益呈负相关,而中期(( 3-12个月)
的历史累计收益与股票未来横截面收益呈正相关。实证研究还发现,股票交易活跃程度对
预期收益有一定的影响,如换手率与横截面预期收益有显著的负相关关系,即低换手率股
票的预期收益显著高于高换手率股票的预期收益。
究竟是什么原因使得换手率对横截面预期收益有解释能力,学术界对此有不同的认
识。最普遍的观点认为,对流动性溢价的要求导致了换手率与横截面预期收益之间呈负相
关关系。最近有学者提出换手率水平与投机性交易的活跃程度相关(CampbellGrossman,
anW ang1993;Hong,ScheinkmaanXiong,2006)。用投机性交易所造成的股价高估(投机
性泡沫) 解释中国股票市场换手率与横截面股票收益之间的负相关关系,比用流动性溢价
理论更为合适(张峥、刘力,20060
本文从不同的角度研究换手率与横截面收益之间的关系及其产生的原因。考虑到股票
价格的剧烈波动会伴随着换手率水平的大幅变化,又因为中国股市从建立至今经历了几个
重要发展阶段,各阶段的市场规则、国家政策、投资者心理及行为都有所不同,而国内相关
研究较少考虑市场发展对研究结果的影响。因此,本文主要研究具有极端(最高或最低)收
益水平的股票组合中换手率与横截面预期收益之间的关系,及其股市在不同发展阶段的稳
健性。实证结果显示,对于短期(周)数据来说,换手率与横截面收益之间的负相关关系主要
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万方数据
令中国股市换手率与横截面预期收益关系研究
存在于前期收益最差