文档介绍：“现金收割”应对危机地产企业负现金流不可持续“现金收割”应对危机 10 年来, 国内地产企业在高存货、低周转的经营战略下普遍呈现持续负现金流状态, 且这一状态在最近5 年显著加剧。但对国际地产企业的比较研究显示, 负现金流状态是不可持续的, 高峰中不断延长的存货周期通常是危机的前兆。数据显示, 中均达到 400 多天, 是美均仅为 倍,是美国地产企业的 1/3 。尽管中国地产企业利润率略高, 但更高的成长速度使得持续负现金流问题愈趋严重。中国地产企业要想实现安全扩张, 必须保障长期“融资前现金流”的平衡。长期而言, 这种平衡可能来自于一个能够产生丰厚现金流的资产组合—如香港的新鸿基, 也可能来自于收放之间严格的现金自律—如美国的勒纳, 又或者是像 KBH 那样靠先知先觉的宏观判断及时调整存货。但在目前, 地产企业只可能通过“现金收割”达成这一平衡。据测算, 要抗击行业调整的冲击, 保利地产、金融街、北辰实业、招商地产分别需要减少 15% 、 14% 、 18% 和 26% 的存货;如果要抗击长期的冲击,万科、保利地产、招商地产、金地集团、北辰实业分别需要释放价值 186 亿元、 160 亿元、 100 亿元、 90 亿元、 80 亿元的存货。杜丽虹/文国内地产行业: 持续的负现金流投入负现金流常态过去 5 年,万科年均融资前现金缺口(净经营活动现金流入+ 净投资活动现金流入)达到 40 亿元,其他大型地产公司同样陷入了持续负现金流的陷阱。过去 5年, 保利地产、招商地产的净经营现金都是负的, 前者年均融资前现金缺口 33 亿元, 后者年均融资前现金缺口 20 亿元; 金地集团过去 5 年有 4 年的净经营现金流是负的, 年均融资前现金缺口 20 亿元; 金融街过去 10 年有 8 年的净经营现金流是负的, 年均融资前现金缺口 5 亿元。其他一些中型地产公司也都呈现现金流正少负多的状态, 一些从出租物业向住宅开发转型的地产公司,如中粮地产、中航地产,在转型后也出现了持续的负现金流(图 1 、图 2 )。实际上,过去 10 年,地产上市公司整体呈现持续负现金流状态,融资前现金流只有 2002 年是正的, 10 年年均融资前现金缺口( 行业平均) 达到 亿元,5 年年均缺口为 亿元。平均看, 每家地产上市公司每年需从银行或股票市场融资 2 亿元来支持其扩张。负现金流溯源: 高存货与低周转地产行业为什么会出现持续的负现金流状态?答案就是土地储备下的高存货与低周转。分析部分地产上市公司的资产周转率= 365 天/ (营业收入/ 年末资产),我们发现,万科过去 5 年平均每年的应收及预付款占用 52 天资金, 存货( 土地+ 在建项目) 占用 578 天资金, 合计营运资产占用 630 天资金; 而应付款提供了 117 天的营运资金, 预收款提供了 139 天的营运资金, 剩余 375 天需通过追加营运资金来维持运转, 超过了一年的销售收入总额, 更显著超越了一年的净利润额。实际上, 万科已经是国内地产公司中周转较快的一家了, 金融街过去 5 年平均的期末存货周转天数达到 650 天, 营运资金周转天数 565 天, 资产周转率 倍; 金地的存货周转天数 754 天, 营运资金周转天数 567 天, 资产周转率 倍; 招商地产的存货周转天数达到 829 天,营运资金周转天数 657 天,资产周转率 倍;保利地产的存货周转天数更是达到 958 天,营运资金周转 795 天,资产周转率 倍。而行业平均的期末存货周转天数为 620 天,剔除 80 天的应付款融资和 154 天的预收款融资后, 营运资金周转天数达到 484 天, 总资产周转率 倍(表 1 )。高存货与低周转导致企业在扩张过程中需要不断追加营运资金,虽然地产行业利润率也很高,但是年均 11% 的净利润率仍不足以填补资金缺口,于是地产行业成为一个高度依赖外部融资来推动增长的行业。对于地产企业持续的外部融资需求,多数投资人的回答是:只要投资能够推动高增长,融资就是可接受的。而过去几年,地产企业也确实以高增长回馈了市场:万科 2003-2007 年的年均收入增长达到 54% , 保利地产更是达到 90% ,行业上市公司平均达到 27% 。但是高投资推动高增长的模式真的没有问题吗?高增长背后持续的负现金流正常吗?我们将从国际地产企业的历史对比中找寻答案。地产企业现金流的国际比较香港地产商:靠“出租+ 开发”资产组合实现长期现金流均衡地产是香港的支柱产业,而香港地产商在几十年的浮沉拼杀中更形成了自己独特的风险管理模式,这就是地产开发与地产投资(物业出租