文档介绍：2013 年第 10 期 No. 10 , 2013
(总第 400 期) 舍、 h 树也 General
投资者情绪、资产估值与股票市场波动
胡昌生池阳春
(武汉大学经济与管理学院，湖北武汉 430072)
摘 要:本文研究了在不同估值水平下投资者情绪对于股票市场波动性影响的差异。我
们发现，在市场不同的估值阶段，投资者情绪对波动性的影响有很大差异。 三与市场处于高估
值期时，非理性情绪对波动性有显著影响，理性情绪的影响不显著;当市场处于低估值期时，
理性情绪对波动性有显著影响，非理性情绪的影响不显著。此外，理性情绪对大盘股波动性
的影响更大，非理性情绪则对小盘股波动性的影响更大。本文的结果表明，人的贪婪与恐惧
是金融市场中天然的不稳定因素，理性投资者与非理性投资者都是市场波动性的制造者，理
性投资者并不具有稳定市场的作用，情绪仍然是情绪。
关键词:投资者情绪;理性与非理性情绪;资产估值;股票市场波动
JEL 分类号: G11 , G12 , G14 文献标识码 :A 文章编号: 1 ∞2 -7246(2013) 10 一 0181 一 13
-~~I 言
自从 Shiller (1 981 )和Le Roy & P。由 r (1 981 )以来，资产价格的波动性一直是金融领
域研究的热点之一。这其中，以投资者有限理性为基础的行为金融学是研究波动性的一
个重要前沿( Barberis et 此， 2001; Yu & Yuan ， 2011) 。本文从投资者情绪这一行为金融的
重要概念为出发点，对股票价格的波动性进行研究。与现有同类研究的不同在于，我们同
时引入了理性情绪与非理性情绪，并且把整个市场在不同阶段的估值水平作为条件变量
纳入考虑。
从理论研究来看，投资者的非理性情绪对于资产价格的波动性有正向的影响，这-点
非常容易理解。根据Black ( 1986 )的描述，如果市场中没有噪音(情绪) ，则股票价格几乎
收稿日期 :2013 -04 -19
作者简介:胡同生，武汉大学经济与管理学院教授 .Email:hcs_******@.
池阳春，武汉大学经济与管理学院博 f: 研究生 .Email:******@.
*本文得到了国家自然科学基金"投资者情绪、资产估值与资产价格异常波动研究" (7097110) 和
教育部人文社科规划项目"投资者情绪与资产价格异常波动性研究" (09YJA790156) 的资助，感谢匿名
审稿人的修改意见。
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