文档介绍：卖空机制分析

□上海中大经济研究院隆长军

摘要:本文介绍并分析了期货卖空、融券卖空与裸卖空这三种做空方式的异同。研究发现,
期货卖空与股票的卖空以及“裸卖空”是完全不同的概念,期货卖空是对交易所标准化期货合
约的买卖,而融券卖空和“裸卖空”的区别是“裸卖空”在卖空交易日之前未借入股票并且也
没有安排借券,交易有交付违约的风险。期货卖空大多通过反向交易平仓,很少进行交割,
而融券卖空以及“裸卖空”则必须买入股票来归还出借者。三种做空机制可以使市场操纵者获
得超额回报。本文分析了卖空机制所带来的巨大的监控风险,同时指出,“裸卖空”并不是股
票市场下跌的根源,而垄断性的媒体和金融权威机构的失职与谋取私利的行为是导致金融操
控的根本原因,因此,美国“裸卖空”的禁令仍然有隙可寻,各类金融创新工具以及场外交易
将冲淡它的影响。
关键词:期货融券裸卖空

一、引言
2005 年 3 月初,美国投资者辛普森(Simpson)向美国国会报告了一起裸卖
空案件。辛普森在场外交易市场(OTC)收购了全球链接公司(Global Links)
100%的股票,向美国证监会报告了收购程序,并且拿到了所有实物股票。然而,
在此后两天里,他看到 OTC 市场上竟然出现了 5000 万股全球链接公司股票在交
易,甚至于在 3 月 9 日举行国会听证会的前一天,该股票还成交了 447000 股。
为什么证券经销商能够卖出如此大量根本就没有登记的股票?为什么市场
清算业务中心()能为这些股票做清算?答案是:“裸卖空”。
金融投资者可以在看空某项金融资产时,选择期货市场的做空机制、融资融
券机制以及“裸卖空”三种方式表达自己对该金融资产价格看跌的判断。目前我国
金融市场上还只是期货市场有做空机制,其它金融交易还没有融资融券、“裸卖
空”等做空的功能。
美国一直鼓励资本市场自由交易,使得“裸卖空”等金融创新工具大行其道,
只是美国对“裸卖空”这类风险较大的金融工具的期限进行了限制。然而,由于难
以对对冲基金和离岸基金的交易进行有效监管,做空者最终并不会或不完全兑现
买入的步骤,“裸卖空”操纵者们经常在股票市场上兴风作浪,引起市场动荡。
危机爆发后,各国监管机构充分认识到“裸卖空”行为对金融市场的危害,相
继出台了打击“裸卖空”的措施:比如,英国在 2008 年 9 月 18 日颁布为期 4 个月
的禁止做空金融股的规定;德国随后宣布禁止卖空 11 只德国金融地产类股票;
荷兰财政部宣布从 9 月 22 日起 3 个月内禁止金融机构做“裸卖空”操作;澳大利
亚政府更在 11 月 13 日向国会提出立法,要求永久禁止“裸卖空”。美国证券交易
委员会于 2008 年 9 月临时出台“裸卖空”禁令,继而于 2009 年 7 月 27 日宣布这
一禁令永久有效,这意味着“裸卖空”操作将同美国股市永久告别。
美国股市上“裸卖空”的消失是否意味着卖空操控也将绝迹了呢?下面我们
通过分析各种做空机制的特点来回答这个问题。

二、做空机制
(一)期货市场的做空机制——期货卖空
期货市场的做空机制一般指投资者卖出期货合约,即投资者卖出一种由期货
交易所统一制定的、规定在将来某一特定的时间和地