文档介绍：2001 年第 5 期
交易机制对股价行为的影响
—对中国股票市场的实证检验
陈保华
(上海财经大学证券期货学院 200083)
内容提要:本文检验了交易机制对股价行为的影响。在开盘交易采用集合竞价,收盘
交易采用连续竞价的条件下,比较了在上海证券交易所上市的 10 只股票开盘收益与收盘
收益的行为。结果发现,开盘收益比收盘收益具有较大的离差,更偏离于正态分布;在序
列自相关上,开盘收益表现为负,而收盘收益表现为正。从而本文得出结论:交易机制对
股价行为存在显著影响。
关键词:交易机制开盘收益收盘收益
一、引言
证券交易机制是指证券价格的形成机制,其主要功能在于能够将投资者的潜在需求转化为现
实的价格和成交量。在这一转化过程中,价格发现,即找出市场出清价格的过程是关键的。不同的
交易机制在价格发现过程中所起的作用是不同的。
通常,最常见的交易机制是集合竞价、连续竞价、市商市场。在集合竞价市场中,市价指令与限
价指令成批在间断的时点上执行。也就是说,交易所的电脑主机在接收到委托指令之后,并不立即
成交,而是累积一定的时间,最后由电脑主机确定一个价格来清算市场,所有能够成交的指令都按
照这一个价格执行。这种交易机制拥有众多的优点,例如,指令具有高度的流动性;不存在外在的
买卖报价价差;可以降低大指令对市场的冲击等。大规模的指令同时执行有助于更好地实现价格
发现,但是这个好处被集合竞价不能及时传送信息部分地抵消了。集合竞价的主要缺陷是缺乏即
时性,而且不可能同时防范价格与执行风险。
在连续竞价市场上,参与者可以及时地在任何时点上递交买卖指令或接受其他参与者的指令。
流动性由自愿暴露在市场中的限价指令来提供。这些流动性提供者通过买卖报价价差来获得补
偿,而这正是流动性需求者所必须支付的直接价格。
市商市场取决于专门指定来充当流动性提供者的造市商,他们有义务连续性的报出买卖报价,
因而在事先确定的价格上提供了立即成交的可能。像连续竞价市场一样,买卖报价的价差就是提
供这种服务的成本补偿。纯粹的市商市场取决于多个竞争性造市者之间的竞争,竞争会促使直接
服务的价格接近于其成本。
当前我国证券市场采用集合竞价和连续竞价的证券交易机制,其中,开盘采用集合竞价的方
式,其他交易时间采用连续竞价的方式。既然价格是由不同的交易制度决定的,那么就很有必要来
研究这些可供选择的交易制度对股票价格行为是否存在不同的影响。由于不同的市场交易有不同
的证券,而且这些证券又处在不同的环境中交易,因而很难看出排除证券以及环境因素后,交易机
制对价格行为存在什么影响。本文将利用我国股票市场中在同一交易所交易的同一股票分别在开
盘与收盘时的数据来解决这个难题。
96
© 1995-2003 Tsinghua Tongfang Optical Disc Co., Ltd. All rights reserved.
2
1
1
1
1
1 1
1
1
1
1
1
1
1
1
陈保华:交易机制对股价行为的影响—对中国股票市场的实证检验
二、本文的理论指导:一个价格调整的简单模型
本文将使用一个简单的价格行为模型来指导我们的实证