文档介绍：第17章 资本结构：债务运用的限制
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定义破产成本
了解解释公司所采用债务水平的相关理论
权衡理论
信号理论
优序融资理论
说明现实世界中影响负债—权益比的因素
核心概念及技巧
财务困境
最优资NPV = –$200 +
$100
()
NPV = –$133
高风险项目的预期收益
债权人= $300 × + $0 = $30
股东= ($1000 – $300) × + $0 = $70
不投资于高风险项目的债权人权益= $200
不投资于高风险项目的股东权益= $0
自利投资策略1: 冒高风险
$20 =
$30
()
投资于高风险项目的债权人权益：
$47 =
$70
()
投资于高风险项目的股东权益：
假设一个由政府支助的项目在一段时间内可获得350美元的补助。
投资的成本为300美元 (公司现在仅有200美元现金)，所以股东还需要筹集100美元投资于该项目。
必要投资收益率为10%。
自利投资策略2: 投资不足
公司应该拒绝还是接受？
NPV = –$300 +
$350
()
NPV = $
此项由政府资助的投资项目的预期现金流为：
债权人 = $300
股东= ($350 – $300) = $50
不投资于无风险项目的债权人权益= $200
不投资于无风险项目的股东权益 = $0
自利投资策略2: 投资不足
$ =
$300
()
投资于无风险项目的债权人权益：
– $100
在财务困境时支付股利
某家已经资不抵债的公司向股东发放了200美元股利，而这钱本来可以给公司带来收益的。
这种策略往往会违背债务契约。
增加股东的额外津贴或管理费用
自利投资策略3: 撇脂
股东 Yes
债权人 No
债权人清楚地认识到，如果公司破产，他们将不能得到公司资产的全部价值。结果，债权人最初对于公司债务将支付较少。这个差额来自股东的口袋。
当证券是被公平定价时，公司原先的股东支付了与破产和财务困境相联系的成本的现值。
谁最终承担破产成本？
保护性条款
债务合并
参与者数量降低，合同成本将下降。
债权人同时也是股权人。
能够降低债务成本吗?
权衡理论（Tradeoff Theory）
公司通过权衡债务带来的税盾收益与财务困境成本（破产的直接成本、财务困境业务受损成本及代理成本）来选择其资本结构。
最优资本结构：权衡理论
税收和财务困境的权衡理论
负债水平 (B)
企业价值(V)
0
负债税盾的现值
财务困境
成本的现值
有税和负债世界
的MM资本结构
下的企业价值
VL = VU + tC B
V = 企业的真实价值
VU = 无负债企业的价值
B*
企业价
值最大
最优负债水平
前面分析了在公司面临破产时，股东与债权人之间的代理问题，会增大公司破产时的成本。
但杠杠率的提高有利于经营正常的公司减少经理人与股东之间的代理成本问题。
用债务融资替代股权融资，可以增大公司的股权集中度。
用债务融资替代股权融资，管理者拥有公司的份额会相对越多，他就会更加在乎公司的价值。
债务的增加，会减少公司的自由现金流。
自由现金流的减少，加大了公司破产的概率，督导管理者为了保住工作而更加努力的工作。
自由现金流的减少，可以减少公司一些无谓的投资。
代理成本:杠杆的代理收益
重新考虑权衡理论
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财务困境成本的现值的决定因素
发生财务困境的概率。
财务困境发生的概率随着公司负债的数额而增加（相对于公司的资产）。
财务困境发生的概率随着公司的现金流和资产价值的波动性而增加。
公司陷于财务困境后成本的大小
财务困境成本大小将因行业而异。
科技公司由于客户和核心员工流失的潜在可能性，以及易于清算的有形资产的缺乏，将可能招致高财务困境成本。
不动产公司因为它们资产的大部分可以相对容易地出售，可能具有低财务困境成本。
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最优债务水平
研发（R&D）密集型公司
具有高研发成本和未来增长机会的公司一般维持低债务水平。
这类公司往往当前具有低的自由现金流和风险性的经营策略。
低增长的、成熟公司
有稳定的现金流和有形资产的成熟、低增长的公司通常具有高债务水平。
这类公司往往具有高的自由现金流但很少有好的投资机会。
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信息不对称（Asymmetric Information）
各方具有不同的信息的情形。
例如，当管理者比投资者拥有更多的有关公司未来现金流的信息时。
杠杆作为可靠的信号
置信原理（Credibility Principle）