文档介绍：去杠杆路径与僵尸企业处置
【摘 要】 近年来,我国部分行业产能过剩,僵尸企业数量与规模大幅增加,严重干扰了市场资源配置效率,对实体经济产生严重危害,如何妥善清理僵尸企业、化解过剩低效产能已成为供给侧改革的重要发力点。根据200分稳健性检验与内生性检验;第六部分提出研究结论与建议。
二、文献综述与假设提出
本文研究主要与两方面文献相关,一是对僵尸企业研究,二是对去杠杆政策阐述。
(一)僵尸企业
僵尸企业通常是指那些陷入财务危机但依靠债权人帮助仍然维持生存的企业(刘奎甫和茅宁,2016)。最早创造“僵尸”概念的是Kane,他将美国20世纪80年代后期存贷危机期间的存储机构称为“僵尸存储机构”。随后,Caballero等[ 9 ]从企业是否存在银行信贷补贴的角度,比较系统地提出识别僵尸企业的方法(CHK方法),在此基础上深入分析了僵尸企业对资源配置效率的影响。此后的研究主要围绕改进僵尸企业的识别方法和分析僵尸企业的影响。国内学界对僵尸企业的关注始于2015年,研究方向主要集中在僵尸企业形成原因与影响效应。我国学者认为,政府干预下的银行信贷、政府直接补助和政策优惠[ 10-11 ]、企業家非生产性活动的投入过高[ 12 ]、基于主政经历的地域偏爱情结[ 13 ]均会促进僵尸企业形成,造成资源错配[ 14-15 ]、税负扭曲[ 16 ]、民间投资疲软[ 17 ],为实体经济发展带来极大危害。而提高大股东持股比例[ 18 ]、加大对外投资力度[ 19 ]、落实混合所有制改革[ 20 ]、增强企业家创新意识与责任意识[ 21 ]有利于缓解僵化程度,促使僵尸企业转变为健康企业。 (二)去杠杆政策
宏观经济下行压力较大、地方债务扩张、过度依赖间接融资以及产能过剩问题严重是我国杠杆率迅速攀升的主要原因[ 22 ]。学界普遍认为,高杠杆率会破坏原有资本结构,不利于经济高质量发展。Jensen等[ 23 ]研究表明,在产业衰退时,高杠杆企业会损失更多的市场份额;Ramalho等[ 24 ]认为,更强的债务清偿责任通常会促使企业采取更为保守的投资政策;刘一楠[ 25 ]也发现企业杠杆对投资的影响存在着双门槛效应,高杠杆对企业投资有着显著的抑制作用;马勇和陈雨露[ 26 ]的研究表明,杠杆水平与经济增速呈现倒U型关系,同时杠杆水平波动越剧烈,对经济增速的负面效应越显著。
财政支出扩张与宽松的货币政策是企业杠杆率提升的主要原因,且对不同所有制企业表现不同。从财政政策来看,李建军和张书瑶[ 2 ]认为财政补贴会显著提高民营及地方国有企业的杠杆率,但对央企影响有限;吕炜等[ 1 ]将政府支出分为投资建设性支出与保障性支出,实证结果发现,政府投资建设性支出会促使产业链上游的国有企业杠杆率水平快速上升,处于产业链下游的民营企业杠杆率呈现正U型变动,而政府保障性支出扩张会带动民营企业杠杆率水平快速上升、国有企业杠杆率温和上涨;王朝才等[ 27 ]研究发现,地方政府支出对国有企业目标杠杆率具有显著的正向影响,对非国有企业的影响不显著,中央财政支出对两类企业目标杠杆率均为负向影响。从货币政策来看,提高政策利率[ 28 ]、降低货币供给量、增加金融结构市场化程度[ 29 ]、降低所得税税率[ 30 ]等均可以降低企业杠杆率,且对不同所有制企业的影响存在异质性。
本文认为:去杠杆政策一方面可以减少企业负债,平衡产能结构减少资源错配,促使资金从低效部门出清并流向有效需求部门,提高企业整体经营、运行效率,从而有助于僵尸企业的恢复;另一方面,去杠杆政策直接从源头断绝僵尸企业无效信贷,使得僵尸企业失去赖以生存的资金,加快没有发展潜力的僵尸企业破产退出。与金融去杠杆相比,财政去杠杆传导渠道通畅、政策效力强劲,对企业经营的影响更为明确与直接,能有效减少资源错配,因此其对僵尸企业的影响程度更深,更有利于国有僵尸企业的退出。基于以上分析,本文提出如下假设:
假设1:财政去杠杆的方法更有利于僵尸企业退出。
三、研究设计
(一)模型设定
Zoutit=?琢1+?琢2Pit+?琢3Zit+?酌i+?酌t+?着it
其中i为企业,t为年份。Zoutit为第t年i企业是否退出僵尸企业,若退出Zoutit取1,否则取0。Pit是解释变量,分别为金融去杠杆指标X1(股权价值/带息债务)与财政去杠杆指标X2(X2=ln政府补助)。Zit是控制变量,参考方明月和孙鲲鹏[ 20 ]的研究主要包括企业年龄(Age)、企业规模(Size=ln总资产)、企业绩效(OPE与ROE)、企业性质(State)、资本劳动比(劳动/资本)、出口比例(出口额/总销售额)、信贷增速(mp)、实际贷款利率(r)、财