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CAGR15%，理财业务 2020 年合计估值 732 亿元； 1、蚂蚁金服：以科技重构信用的
3）融资：对标 VISA、万事达。预测蚂蚁借呗与蚂蚁花呗 2018 年净利润 60 亿 金融平台（上篇）—商业模式观
察第五期
元，CAGR50%，对应 2020 年估值 4486 亿； 20180412
4）多元金融：对标传统银行与保险。考虑到网商银行业务相对单一、国泰财
险赔付占比高于行业平均，PB 为 ，多元金融 2020 年总估值为 133 亿；
5）征信：对标美国征信机构 Equifax、Experian、TransUnion。假设三年后征
信业务可开始盈利，年复合增长率 20%，对应 2020 估值为 826 亿。
综上，预计蚂蚁金服在 2018/2019/2020 年的净利润分别为 128/193/279 亿元，
总估值 4917/7246/10340 亿元，即 780/1150/1641 亿美元。作为超级入口的支付和
基于信用的融资业务贡献 90%的利润和估值（详见正文）。
未来可期：信用的协同效应将创造平台源源不断的价值。互联网银行和互联网
保险的信用和风控等问题短期无法解决，当前我们对其估值持保守态度。未来随着 扫描下载兴业研究 APP
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信用体系的重构，多元金融业务将具备估值溢价。在未来 5 年之内，随着生活场景
及外部数据接入，征信评估体系效率显著提升。此外，平台属性将助力新业务发展，
1641 亿元的估值只是一个起点。
风险提示：对于区块链技术的应用、数据库 OceanBase 的输出等新业务，由于
三到五年内只是一个雏形，估值时并未将其考虑在内。
1 单位：人民币；本文的默认计价单位是人民币，以美元计价的部分会做特别说明，本文人
民币美元的汇率换算用 ；CAGR 均指未来三年的增速。
请务必参阅尾页免责声明 1专题报告／权益策略
引言
蚂蚁金服在 2015 年 3 月首轮融资时估值为 30