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上市公司信息披露与监管对策博弈分析.doc

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霍明王欢欢摘要:我国最近频频发生上市公司违规行为的案件。与过去不同的是,这些案件并不是由财务造假引发的,而是散布信息配合二级市场操纵股价,引发股价异动。这说明,在新形势下的信息批露和监管仍有其特殊意义,而且难度更大。这也给我们提出了新的课题,即在新形势下如何监管上市公司的信息披露状况,保护投资者利益。分析信息披露的成本和收益,结合当前中国的证券市场实际,建立博弈模型,以加强信息披露监管。
关键词:上市公司;信息披露;监管;博弈
中图分类号::A文章编号:1673-291X(2008)03-0063-02
一、信息披露的成本和收益
信息披露的收益包括:股东不用亲自收集信息所节约的成本;由于相对于潜在股东而言不确定性减少而给公司带来的筹资成本的减少;由于公司信息的可得性而使公司股票的流动性增强带来的好处。这些收益由公司现有股东、公司管理者和潜在股东共同享有。
只有当披露信息的收益大于成本时,公司的管理人员才会愿意披露信息。所以,仅仅因为私人部门选择不传播某些信息就认为信息披露的激励不够可能是不对的。不披露信息的原因可能是因为披露信息的收益无法弥补成本,所以信息的披露是不值得的。关键的问题是如何分辨为披露的信息中有哪些是因为成本和收益的原因,哪些是由于某些市场体系自身的缺陷所造成的。
二、基于信息披露的三方博弈分析
证券市场监管问题是一个三方对策问题。以下运用非合作对策的方法,建立一个完全信息对策模型来分析在受监管的证券市场中,管理层、上市公司和机构三方当事人的行为。
1、对策模型结构及支付假设说明:
(1)局中人集合:N={管理层s,上市公司c,机构i}。
(2)局中人的纯策略为:Ss={严格监管,放松监管},Sc={披露虚假信息,披露真实信息},St={不坐庄,坐庄};局中人的混合策略为:Xs=(θ,1-θ),Xc=(γ,1-γ),Xt=(ρ,1-ρ)。
(3)局中人的支付假设:
假设一,市场上只有一个管理者,一家上市公司和一个机构投资者。
假设二,管理层的支付只与自身的策略和上市公司的策略有关,而与机构采取不坐庄或坐庄的策略无关,即只讨论管理层对上市公司的信息披露是否进行监管的情形,对操纵股市或内幕交易的监管不在此讨论范围内。
假设三,机构的支付也同时受到管理层和上市公司策略的影响。
假设四,对市场起影响的只有管理层的监管策略选择、上市公司的信息公告和行为。
假设五,上市公司披露的信息都是利好信息。
以上对策模型的支付矩阵如下表所示。括号中第一个数字为管理层的支付,第二个数字为上市公司的支付,第三个数字为庄家的支付。
分析:(1)当我们假设管理层严格监管之下,上市公司仍披露虚假信息,这时,不论机构是否操纵股市。对管理层的权威都是挑衅,即使查处上市公司的虚假信息披露,管理层的支付也是负值,假设为-4。而上市公司披露虚假信息,机构不坐庄操纵,管理层只会对上市公司进行处罚,支付设为-6,此时机构的支付为0;若既披露虚假信息,又有机构坐庄操纵股价,管理层会认为上市公司和机构共谋,两者并罚,但机构搅乱市场秩序,处罚更重,假设上市公司的支付为-2,机构的支付为-6。(2)在管理层严格监管下,上市公司披露真实信息,这时虽然市场一团和气,但管理层过于严格的监管,会付出监管成本,而且会抑制股价的上扬,遭到股民的非议,其支付设为-2;上市公司披露真实信息,既没有让管理层放松管制,又没有机构操纵股价,在股市上没得到什么好处,支付设为0,机构因为没有操纵股价,只能得到正常的收益,因此其支付设为2;若机构坐庄操纵,则上市公司会因为真实信息披露中的良好业绩而得到投资者的青睐,股价表现良好,支付设为2,机构也因为操纵一只蓝筹而获利颇丰,支付设为4。(3)管理层放松管制时。如果上市公司披露的是虚假信息,则管理层将受到投资者的不信任,不利于证券市场的长远发展,管理层将为此付出代价,其支付设为-6;此时机构如果不坐庄操纵,投资者看到粉饰的会计报表或其他利好消息,也会跟进,上市公司股价可能会出现较好的表现,设其支付为4,而机构不坐庄操纵,只获取正常收益,支付设为2;若机构坐庄,则上市公司的股价表现会非常引人注目,设其为6,机构通过洗盘吸筹拉升出货等坐庄手法,从中获利,支付设为4。(4)管理层放松监管,而上市公司又很自觉地披露真实的利好信息,这时,不论机构是否操纵股价,利好消息都给投资者带来了实惠,管理层不但减少了监管成本,稳定了市场,赢得了投资者的赞誉,支付设为6;在机构不操纵股价的情况下,上市公司凭借自身的良好业绩得到了投资者的信任,股价表现良好,稳定增长,无论是否有机构坐庄,支付都设为4,机构以不坐庄获取正常收益,支付为2,以坐庄获取更高收益,设为4。
2、对策模型混合策略Nash均衡点的求解管理层的期望效用函数为:
即在均衡时,管理层以5/16的概率选择以严的监管方式来对上市公司信息披露进行监管;上市公司以4/5的概率选择披露虚假信息,以获得超额高利润;而机构则会以15/16的概率选择坐庄。机构对上市公司的股票选择坐庄的概率很高,是因为机构能从其中获取到高额的收益,因此,不论上市公司披露的信息可靠程度如何,只要强庄注资,带动市场散户跟进,再经过拉升出货,强庄很容易获得巨额的收益,而散户由于信息的不对称,只看到庄股连续几个交易日的拉高就盲目跟进,结果在高位被套牢。
3、混合策略Nash均衡的实际意义
在得出该完全信息静态对策模型的Nash均衡之后,我们发现该均衡是一个混合策略均衡,而不是纯策略均衡。这当然与我们所构造的模型有关,但从更深层的意义来看,这类“监督对策”最有可能出现的就是混合策略均衡,而不是纯策略均衡。在监督对策中,监督者与被监督者总是趋向于随机行动以使自己的行为不被对手所猜破。在对策理论中,一个局中人选择混合策略的目的正是要给其他局中人造成不确定性,这样,尽管其他局中人知道他选择某个特定纯策略的概率是多少,但他们并不能猜透他实际上会选择哪个。监管中如果管理层严格偏好于严格监管行动纯策略时,就不可避免地会出现两种监管制度各自的弊端,要么导致上市公司的道德风险行为,上市公司凭借管理层的放松监管行动“保险”,单方面向广大散户转嫁风险;要么就是管理层没有发挥其应有的作用,无法保证金融体系中非系统性的金融风险不会导致金融体系的系统性失败。而正是由于管理层混合策略的采用。给上市公司造成了不确定性,上市公司再不能猜到管理层实行选择什么纯策略,它就不会选择虚假信息披露的纯策略,而相应地也采用混合策略来最大化自身的预期效用水平,这样最终降低了证券市场的风险,保证证券市场的健康运行。
[责任编辑姜野]
2404250