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金融去杠杆使M2和名义GDP增速匹配程度上升3
“猪周期”,房地产和制造业融资较为疲软5
社融和M2增速背离的原因和走势5
房地产融资不容乐观8
基建融资有一定反弹空间9
去杠杆导致表外信贷回表11
2020年或需降准两次,OMO利率应与MLF利率联动下调14
风险提示18
一社融存量:同比一信用利差:民企一国企:逆序列
去杠杆导致国企和民企信用利差走阔。去杠杆在一定程度上打击了表外融资,降低了金融机构风险偏好,导致风险更高的民企面临融资收缩问题,加上民企经营条件有所恶化,民企一国企的信用利差走阔,影响制造业投资增速。2020年来看,表外融资可能继续收缩,宏观经济条件也短期难以好转,民企融资环境大幅改善的可能性不大。在这种情况下,2020年制造业投资增速和融资需求或继续疲软。
图14:社融增速下降是国企和民企信用利差走阔的原因之一-50%
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资料来源:Wind,.表外回表或使2020年信贷继续成为社融稳定器
去杠杆导致表外信贷回表
去杠杆以来表内信贷占社融比重有所提高。2018年以来,随着实体去杠杆进程加快,非标发行受到一定程度冲击,表外信贷有回表趋势。从占比来看,表内信贷占社融比重有所提鬲。
图15:社融各局部存量
资料来源:Wind,
表外信贷成为社融增速拖累项。2018年以来,非标净融资额明显下降,对社融增速贡献为负,成为社融拖累项,相比之下,人民币贷款增速较为稳定,对社融增速形成一定拉动。
图16:社融各分项对社融存量增速贡献度
预计2020年会延续表外转表内的趋势。展望2020年,由于《资管新规》将落地,预计表外信贷将进一步受到挤压,202。年将继续延续近两年表外转表内的态势。人民币贷款来看,受益于LPR下调的可能,以及非标转标的利好,2020年人民币信贷有望继续维持较高增速。对非标而言,一方面是《资管新规》落地带来的冲击,另一方面是房地产融资收紧带来的利空,2020年非标可能继续保持负增长。对直接融资而言,科创板的推进以及政策对开展多层次资本市场的鼓励,2020年直接融资占比有望继续维持上升态势。2020年专项债有望扩容,预计对社融产生一定提振。
2020年社融和人民币贷款增速预测
2020年社融或呈“前高后低”的走势。近几年来看,相比M2,社融走势和名义GDP关系更大,因为M2包含的子项对非银金融机构信贷与名义GDP关联度较低,更多受金融创新和监管政策影响,社融那么基本反映经济运行好坏。根据名义GDP走势,我们对2020年社融走势做出预测,预计2020年社融同比增速前高后低,一季度至四季度分别为1L2%、%、%%。
图17:2020年社融增速预测(虚线为预测值)
GDP:现价:同比一社融存量:同比
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资料来源:Wind,
2020年人民币贷款增速和《资管新规》执行力度有关。2020年是《资管新规》落地最后一年,预计表外转表内信贷的趋势仍将延续。但根据《资管新规》最终落地执行的力度,表外转表内的程度会有所不同。如果《资管新规》被严格执行,表外信贷大量转成表内信贷,那么2020年人民币贷款增速预计能到达12%的增速;如果2020年应对《资管新规》出台新的过渡性政策,表外信贷转表内信贷的速度较今年维持不变,那么2020年人民币贷款增速预计为11%左右。
图18:2020年人民币贷款增速预测(虚线为预测值)
资料来源:Wind,
.宽货币和宽信用的流动性约束与资本约束
2020年或需降准两次,OMO利率应与MLF利率联动下调
2020年或需降准两次。近几年来外汇储藏和央行公开市场投放较为稳定,。结合我们对M2增速所做的预测,%,在基础货币不发生大变化的情况下,需要降准两次,第一次降准应该在2020年一季度左右,第二次降准应该在2020年三到四季度。
图19:,%所需的货币乘数
%所需的货币乘数降准两次的货币乘数
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资料来源:Wind,
2020年OMO利率应与MLF利率联动下调以降低中小银行同业负债本钱。今年下半年来,银行同业存单发行利率明显回升,发行量也有一定程度下降,流动性大行向中小行
传导的链条不畅,进而影响了非银金融机构、民企或小微企业的融资本钱。2020年要想有效降低实体企业融资本钱,必须想方法降低中小银行同业负债本钱,预计2020年OMO利率和MLF利率会开启联动下调模式。
图20:,今年下半年开始同业存单发行利率有所上升
资料来源:Wind,
2020年非系统性银行存在补资本压力
银行分层较严重,非系统性银行缺一级资本金。监管对系统性银行核心一级资本充足率、一级资本充足率、%、%、%;%、%.%o相对而言,系统性银行完全满足监管最低要求,但非系统银性银行比拟缺乏一级资本,一旦不良贷款率上升,会侵蚀资本金,造成一级资本充足率明显下降,不仅难以应付监管要求,也会加大银行运营风险。
图21:系统性银行资本较为充裕
国有大行核心一级资本充足率
国有大行一级资本充足率
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资料来源:Wind,
图22:非系统性银行比拟缺一级资本(蓝色横线为监管最低要求)其他银行核心一级资本充足率
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资料来源:Wind,
非系统性银行缺乏补充一级资本渠道,但对信贷有很大贡献。相比系统性银行而言,非系统性银行更依赖盈利带来的内源融资来补充资本,非上市银行无法通过IPO、定增和优先股等外源融资方式来增加一级资本。但就盈利来看,非系统银行利润仅占银行体系盈利的46%左右,却贡献了57%左右的信贷规模。
图23:非系统性银行发放的贷款占银行体系比重高于其利润的比重
资料来源:Wind,
表1:2019年非系统性银行外源融资(单位:亿元)
资料来源:wind,
在存款利率不变的情况下,单独下调LPR利率会降低银行内源融资。对银行来说,存款是本钱最低且最稳定的融资来源,但本轮降息周期仅下调贷款端利率,并未下调存款
端利率,这会导致商业银行存贷利差变窄,进而影响其内源融资增速,进一步下压了其一级资本金增长速度。另外,系统性金融风险会提高银行不良贷款率,这会直接扣减资本金,降低其资本充足率。
假定银行资本补充速度不变,2020年贷款高增长会加大银行经营风险。假定2020年非系统性银行资本补充和2019年保持一致,%的ROE和55%的留存比率来估算2020年银行内源融资增速,%的贷款增速来估算信用加权风险资产增长情况,对2020年非系统性银行一级资本增速做出预测,可以看到2020年其其面临一级资本充足率缺乏的问题。
图24:2020年非系统性银行有一定补充一级资本的压力(虚线为预测值)非系统银行一级资本充足率
非系统银行一级资本充足率
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资料来源:Wind,
2020年或应提高银行永续债发行力度。对于盈利能力较弱的非上市银行而言,补充一级资本需要大量发行靠永续债。2020年应该大力推进永续债发行力度,降低其发行门槛,提高其流动性。缓解非上市中小银行补资本压力,不仅关系到信贷增速能否放量的问题,也关系到民企或小微企业融资顺畅的问题。2020年银行永续债发行量或有进一步提高。
.2020年金融数据预测和展望
2020年金融数据预测和展望。综合来看,2020年1月CPI高点之后央行或继续下调MLF利率,引导LPR下行。受2020年名义GDP前高后低的影响,2020年社融和M2同比增速预计也呈前高后低的走势。
2020年或继续延续表外信贷转表内信贷的趋势,人民币贷款增速有望继续维持高位。流动性方面,2020年需要降准两次才能满足M2和信贷增长要求,需要同步下调OMO利率等手段来降低中小银行负债本钱,保障民企或小微贷款增速稳定。2020年需要进一步提高银行永续债发行力度、降低其发行门槛,以保证非系统银行一级资本充足率能满足信贷投放需求,降低金融风险。利率债方面,2020年M2和社融的剪刀差或进一步收窄,资本约束下中小银行会提高对利率债的配置需求,一季度之后十年期国债利率或开启下行之路。