文档介绍：2005 年度
巴菲特致股东的信
(中文版)
巴菲特思想研究中心整理
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2005 年巴菲特致股东的信
致伯克希尔·哈撒韦公司股东:
2005 年伯克希尔公司的净利润为 56 亿美元,每股 A 种股票和 B 种股票账面价值增长了 %。
在过去的 41 年间,也就是说从目前的管理层接手以来,每股账面价值从 19 美元增长到 59,377 美
元,年复合增长率为 %(这份报告中使用的所有数据适用于伯克希尔 A 种股票,这是本公司在
1996 年以前发行在外的唯一一种股份,B 种股票拥有 A 股股票三十分之一的经济利益)。
2005 年伯克希尔的表现相当不错。我们进行了 5 起并购,其中 2 起并购已经完成,而且我们下
属的大多数业务经营良好。尽管卡特里娜飓风(Hurricane Katrina)让伯克希尔公司和整个保险行业
遭受到了创纪录的巨大损失。估计卡特里娜飓风给我们造成的损失高达 25 亿美元,她那两个同样可
恶的妹妹丽塔(Rita)和威尔玛(Wilma)飓风,又让我们进一步损失了 9 亿美元。
在2005 年这个巨灾之年我们的保险业务能够取得如此辉煌的业绩,应该归功于 GEICO 及其杰
出的首席执行官 Tony Nicely。统计数据清楚地表明,在过去仅仅两年时间里,GEICO 经营效率提
高了 32%。尤为引人注目的是,保单数量增长了 26%,收益大幅增长,与此同时,公司员工数量却
减少了 4%。由于我们能够如此显著地降低单位成本,所以能为客户创造更多的价值。这样的结果如
何呢?GEICO 去年赢得了更多的市场份额,获得了令人羡慕的盈利,并进一步提高了品牌的影响力。
如果你 2006 年喜得龙子龙孙的话,给他起名叫 Tony。
我写这份报告的目的是为股东们估计伯克希尔的内在价值并提供相应的信息,之所以说是估计,
是因为尽管计算内在价值在投资中为重中之重,但往往并不精确,且错误常常非常严重。公司业务的
前景越是不确定,内在价值的计算就越是有可能谬之千里(关于内在价值的有关解释,请参见公司年
报的第 77-78 页)。不过伯克希尔公司具有以下有利因素: 种类众多的相对稳定的收入流,同时拥有
巨大的流动性和很少的债务。这些因素使伯克希尔公司能够比其他绝大多数公司更为准确地估计内在
价值。
尽管伯克希尔的财务特征有助于提高估值的准确度,但计算内在价值的工作由于有如此之多的收
入流而变得更加复杂。早在 1965 年,我们只有一家小小的纺织厂,估值不过是小菜一碟。如今我们
已经拥有 68 种经营特性和财务特性相差很大的业务,这些各不相关的业务,加上我们巨大的投资规
模,使你根本不可能简单地分析一下我们的合并报表就能对公司内在价值做出一个合理的估计。
为了更好地解决这一难题,我们将自身的业务合理地分为四类并在以下报告中详细分析每一类业
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务,讨论中我们会提供每类业务及其主要企业的关键数据。当然,伯克希尔的总体价值可能会高于或
低于四类业务价值之和。最终结果取决于两个因素,一是我们下属的众多部门作为一个规模更大的企
业的组成部分,运作得更好还是更差?二是在母公司的管理下,资本配置进一步改善了还是进一步恶
化了?简而言之,伯克希尔作为母公司为下属各企业带来了什么好处?是不是伯克希尔公司的股东们
直接持股而不是通过伯克希尔间接持股更加有利?这是一个至关重要的问题,各位股东必须自己寻找
答案。
在讨论下属各个企业之前,让我们先来看看两组说明我们的起点如何及现状如何的数据。第一组
数据(见表 1)是每股投资额(包括现金及现金等价物),在进行计算时,我们将下属金融企业中持
有的投资排除不计,因为这些投资大部分为借款所抵消。
表 1:伯克希尔公司的每股投资额
年度每股投资额
1965 $4
1975 $159
1985 $2,407
1995 $21,817
2005 $74,129
1965-2005 复合增长率 %
1995-2005 复合增长率 %
*扣除少数股东权益
除了有价证券和下属保险企业持股的少数例外,我们持有种类广泛的非保险企业。表 2 是这些
企业在扣除商