文档介绍：长期债券利率的短期确定
中国人民保险公司投资管理部韩松
要点:
1、在长期债券利率的短期确定因素中,市场供求关系和收益率期限结构起着同样重要的作用。
2、供求关系的因素包括投资者的现金流状况、资产组合需要、发行主体的融资需求。目前银行间市场资金将保持充沛,15年期以上的长期固定利率债券的存量比例很低,而且长期国债的发行量预计是有限的。
3、期限结构的因素有资本回报率、短期利率的影响、长短期利差、通货膨胀预期、宏观调控能力等。目前资本回报率前景暗淡、短期债券利率较低、持有长期债的机会成本较低,从美国经验看长短期利差的幅度有50%的可能性在1个百分点以下,而且我国通货膨胀出现的可能性不高。
4、综合分析以上因素,20年期以上长期债券的利率会保持在较低水平。
长期债券的利率确定有长期确定和短期确定。长期值是一个均衡值,是符合宏观经济学家种种理想假设的确定值。短期值的确定则受
到各种短期或中期因素影响。
20年期以上的债券在我国是个新事物,到目前为止只有6个品种计910亿元,交易时间只有9个月,目前无法应用统计方法来说明长期债的定价。既然无法明确定量,只好从方法论上入手,尝试着综合发达国家的有关数据文献和中国市场的投资实践,对长期债的分析
方法做一探讨。
弗里德曼(1977)的分析结果表明,在长期债券利率的短期确定中,市场供求关系和收益率的期限结构起着同样重要的作用。
一、供求关系
供求关系的因素包括投资者的现金流状况、资产组合需要、发行
主体的融资需求。以下分别加以说明。
投资者的现金流状况。如果投资者现金流入充裕,则长期债券的利率较低,若现金流入较少,则长期债券利率较高。2001年我国储蓄存款增加9458亿元,而贷款仅增加7152亿元,存差2306亿元,这个趋势在2002年并没有改变,加之实行严格的贷款五级分类制度,贷款处于谨慎阶段,因此银行间市场资金将保持充沛,从而使长期利率在短期内处于低位。经合组织(2001年)的研究结果从另一个角度说明了这一问题。该组织研究了经合17国的长期利率与宏观经济数据的关系,发现居民储蓄率与债券利率有较密切的关系。居民储蓄率提高,对于债券的需求增加,因此长期债券利率下降。同时,居民
储蓄率的提高预期也会产生同样的在作用。
资产组合需要。机构投资者在整体投资中对于各种期限各种类型的债券采取一定的匹配。虽然我们无法获知具体投资者的具体比例,但是从现存的债券余额情况可以推算出整体市场的比例,参见下图。
数据来源:α-债券投资分析系统
从中可以看出,15年期以上的长期固定利率债券(含金融债,不含浮动债)的存量比例很低,只有7%,2/3的债券集中在5年以下。尤其需要注意的是,寿险公司对于长期品种的需求是比较大的。2001年全国寿险保费收入为1288亿元,比2000年增长51%,保守估计今后还将以每年10%以上的速度增长。%,只要中短期利率的在1-2年内保持不变,寿险资金对于长期债的匹配需求将保持强劲。因此从资产组合配置的角度考虑也需
要较多的长期债。
发行主体的融资需求。目前发行20年期以上债券的发行主体只有财政部和国家开发银行。这两个主体在2002年的债券融资量预计为7400亿元,假设其中20年期以上债券的发行量为全部发行量的15%,预计达1110亿元