文档介绍：宏观经济研究报告
潮起潮落1
高善文2 尤宏业3 姚学康(联系人)4
2013 年 6 月
内容提要
本文首先讨论实体经济。金融危机以后,发达国家量化宽松政策,犹如一
次次电击,带来了全球工业生产活动显著的脉冲式波动;也给过去几年中国的
经济和市场运行,带来了很多完全基于国内因素难以理解的特征。
接下来讨论流动性。过去 6-9 个月外汇占款恢复的一个不可忽视的原因,是
欧债危机的缓解。与外汇占款恢复同时发生的,是商业银行扩张表外资产的努
力,这带来了社会融资规模同贷款增速之间的背离,也有助于解释实体经济融
资成本下降的同时债券市场收益率底部的抬升。
目前几个月全球工业活动可能仍然处于脉冲回落阶段;美联储 QE 退出渐行
渐近,也对经济主体预期产生负面冲击;内需层面下半年还面临基建投资与房
地产开发投资见顶回落的风险,这些因素使得下半年经济趋势走弱,并带来失
1本文根据高善文博士 2013 年 6 月 18 日,在安信证券 2013 年中期投资策略会(北京)上发言内容,整理形成。
2首席经济学家,gaosw@,S1450511020020
3高级宏观分析师,youhy@,010-66581625,S1450511080007
4助理宏观分析师,yaoxk@,010-66581840
安信证券宏观研究第 1 页,共 35 页 2013 年 6 月
宏观经济研究报告
速风险。
资本流出的逆转,QE 退出预期的增强以及中央银行采取的新的流动性管理
政策都意味着下半年的流动性局面总体趋紧,并可能伴随着阶段性的剧烈起伏。
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目录
一、经济脉动.................................................................................................... 3
1、经济恢复预期的形成.......................................................................................... 4
2、经济恢复势头的逆转.......................................................................................... 7
3、恢复势头逆转的原因.......................................................................................... 8
(1)备选解释:消费活动受到冲击........................................................... 8
(2)备选解释:资源领域受到冲击......................................................... 10
(3)备选解释:全球工业活动的加速与放缓........................................ 13
4、全球经济脉冲式波动:量化宽松政策的传导机制........................................ 15
5、全球经济脉冲式波动:数据层面的观察........................................................ 17
(1)2010 年以来的几次量化宽松与经济波动....................................... 17
(2)QE2 与 2010 年底中国制造业投资的加速...................................... 22
二、流动性...................................................................................................... 24
1、资本的流出与回流............................................................................................ 24
2、商业银行的表外业务.................................