文档介绍：宏观杠杆率
.企业投资增速有所下降，基建投资增速下滑最大
2020年的基期效应并未对今年投资增长有较大影响，两年平均来看，投资下滑的比拟严重。从固定资产投资增速来看，上半年固定资产投资累计增长了 %,其中房地产增长了
34842
43543
84411
债务限额
240508
151089
181685
332774
573283
2021 年
债务余额
212307
275453
487760
上半年
新增债务限额
27500
8200
36500
44700
72200
实际新增债务
3401
18838
22239
从历年经验来看，上半年地方政府债券一般都会发行过半，普遍到达60% 左右的发行进度，但今年仅为新增限额的30%o发行进度较为缓慢的两个主要原因是资金需求缺乏和资金支出受限。由于2020年通过专项债所筹集的资金规模较大，大量账面资金尚未花完，降低了今年上半年的资金需求。更重要的是，政策当局出于对财政风险的考虑，不断加强对地方政府债务和支出的监管，而过去传统大局部地方政府的基建投资工程都收益有限，导致地方政府支出下降。从政府的预算内收入和支出中可以看出，， %；，%,收入增速远超支出增速。债务发行规模有限，同时预算内财政的支出也增长缓慢，最大的影响便是基建投资放缓，%%。考虑到基期的因素，这一同比增速是非常低的。
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2014-03 2015-03 2016-03 2017-03 2018-03 2019-03 2020-03 2021-03
5 0 5 0
2 2 11
(HZK)鲤聚
图13债券存量规模
资料来源：中国人民银行；国家资产负债表研究中心。
（四）金融部门杠杆率继续下降，央行降准有助于降低金融机构本钱
2021年二季度，%下降到 %,下降了。% %,下降了。金融杠杆率仍有所下降。
55
55
50-,,,,,,,
2014-032015-032016-032017-032018-032019-032020-032021-03
5 0 5 0
7 7 6 6 (％)
图14宽口径金融部门杠杆率
资料来源：中国人民银行、国家统计局；国家资产负债表研究中心。
5
4
决
拗
乖
3
2
2017-07 2018-01 2018-07 2019-01 2019-07 2020-01 2020-07 2021-01 2021-07
从利率水平来看，债券收益率和银行间回购利率（DR007）自2020年5月份便开始走高，在今年3月份以来基本平稳。由于债券融资需求有限，国债和企业债收益率也在上半年有所下降。
6图15 DR007和10年期国债收益率
资料来源：Wind;国家资产负债表研究中心。
央行在今年7月份下调了存款准备金率。这次降准共释放长期资金1万亿元, 其中一局部用于归还到期的MLF,另一局部用来弥补7月份税期高峰带来的流动性缺口。央行解释这次降准的主要目的有三：一是保持流动性合理充裕的同时增强金融资金的配置能力；二是调整央行资产负债表结构，为实体经济提供长期稳定的资金来源；三是降低金融机构的本钱约每年130亿元。我们也在之前的杠杆率系列报告中屡次呼吁央行可逐渐降低准备金率，代替MLF来释放长期资金。
自2014年外汇储藏出现拐点之后，央行主要采用向商业银行的几种借贷便利来代替外汇占款，成为基础货币的新发行基础。这几种创新基础货币发行工具在引导资金流向和疏通货币政策利率传导方面发挥了效用，但也带来一些问题。首先是商业银行缺乏有效的长期资金。MLF自2017年以来都是1年期便利，每一笔投放在一年到期时都面临着续作来保持基础货币的稳定和银行间流动性的平稳。虽然央行每次都会在到期前投放或到期续作，但毕竟不如长期资金更为稳定。本次降准的目的也专门提到了要“为实体经济提供长期稳定的资金来源二二是央行资产负债表不断扩大。由于MLF操作会同时增加央行资产负债表的两端，发放MLF在理论上就是央行的扩表行为,这导致虽然没有外汇
储藏的影响，但央行资产负债表规模仍在上升。降准那么有利于央行扩表速度减慢。三是提高了银行的资金本钱。对金融机构来说，%的法定准备金利率和