文档介绍：中国科学院管理、决策与信息系统重点实验室
中国科学院研究生院虚拟经济与金融研究中心
“人民币汇率制度”研究小组
《研究简报》第十三期
2005 年 2 月 20 日
盯住汇率制度及其持续期研究
摘要:有关盯住汇率制度持续性和有效性的研究是国际经济领域的一个重要问
题,已经有很多文献从实证的角度分析各种潜在因素对一国汇率制度选择的影
响。本文在一般均衡的框架中引入跨期预算约束,构造了一个盯住汇率制度最优
持续期的理论模型。通过模型的解析,给出了决定盯住汇率制度持续期的微观解
释,得到了盯住汇率制度不同退出模式的决定因素。分析结果显示,盯住汇率制
度的最优持续期由一组宏观经济变量所决定,特别是,实际消费水平对其均衡状
态的偏离程度在很大程度上决定了退出盯住汇率制度的时机和模式。为了验证理
论模型的有效性,我们用 32 个国家 1985 年至 2001 年的季度数据以及
multinomial logit 的方法,对潜在的决定因素进行回归分析。实证结果有效地
支持了理论模型中的结论:贬值退出盯住汇率的可能性,将会随着被盯住国家通
胀率的下降而随着本国实际货币余额偏好的增加而增加;然而,非贬值退出盯住
汇率的可能性将会随着贸易开放度的增加和国内金融市场的发展而显著的增加。
另外,实证结果也表明,盯住汇率的持续期也是一个决定汇率制度退出时点和模
式的显著决定因素。贬值退出盯住汇率的可能性将会随着盯住时间的增加而增
加,而非贬值退出的可能性将会随着盯住时间的增加而减少。
关键词:盯住汇率制度、持续期、贬值退出模式、非贬值退出模式
1. 引言
自 1974 年布雷顿森林体系解体以来,世界范围内汇率制度的安排一直处
于相对的不稳定中,各国为了保持本国经济的稳定增长,在不同时期和不同的经
济环境下采取了不同的汇率制度安排。总的来说,大部分发达国家转向了实行浮
动汇率制度,而众多的发展中国家则选择了相对稳定的汇率制度安排。由于我国
目前的人民币汇率制度是一种实质性的盯住美元的汇率制度,我们对那些曾经选
择盯住汇率制度安排的国家就特别感兴趣。考察这些国家的汇率制度变化,我们
发现一些国家在其经济发展过程中,或者是由于本国经济发展的需要,或者是由
于外部经济环境的恶化,大都退出了盯住汇率制度,选择相对浮动的汇率制度安
排,如:墨西哥(1994),东南亚国家(1997),巴西(1999),以及阿根廷(2002)。
针对这一现象,一种比较流行的观点认为汇率制度的安排将向两极分化,浮动汇
率制度将在未来的汇率制度的安排中处于主导地位,如果一个国家要实行固定汇
率制度,那么只有货币局制度或者是美元化才是一个比较合理的选择。尽管固定
汇率制度有诸多的优点,比如:避免了汇率的超额浮动,以及稳定
的作用,但现实世界中看起来盯住汇率制度是不能持久的,而且实行盯住汇率制
度的国家易受到了货币危机的冲击,那么,为什么盯住汇率制度不能持久?如何
确定一个盯住汇率制度的最优持续期呢?
国际经济学界已经有两个流派对这一问题做出了卓越的贡献。一个流派主要
着重于如何选择汇率制度从而保证一国经济健康稳定的发展。这一流派长期以来
依赖于Mundell-Flemming 模型1把分析的重点放在了不同汇率制度对减少实体
经济波动的影响。在经典的Mundell-Flemming框架下,固定汇率制度能有效地减
弱名义冲击对经济的不良影响,而浮动汇率制度则能有效地减弱实际经济冲击对
经济的不良影响。在这一理论基础上,更多的经济学家从实证的角度考察了与汇
率制度选择相关的经济变量,得到了一组汇率制度选择的决定因素,并有效地支
持了Mundell-Flemming 模型的理论结果,如:Dreyer(1978), Holden and Suss
(1979,) Bosco(1987), Savvides (1990), Cuddington and Otoo (1990 and
1991), Hélène Poirson(2001)。而另一流派主要着眼于货币危机的研究。这一
流派在90年代得到了迅猛的发展,新的货币危机理论模型层出不穷。总体上来说,
货币危机模型可以大致的分成三类,第一代货币危机模型(Krugman,1979),
强调政府政策与维持长期固定汇率策略之间的差异,是造成货币危机的主要原
因。一旦市场预期到这种差异,就会造成中央银行外汇储备的不断流失,从而失
去了维持固定汇率的能力,被迫改变汇率制度。第二代货币危机模型(Obstfeld,
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