我国股市波动的长记忆性与货币政策的非对称性研究.doc

文档介绍：我忆性与货币政策的非对称性研究
顾巧明

中忆性效应,这表明基于短记忆性过程的建模对股市波动结构的拟合可能是不充分的。本文对股市收益率进行了长记忆ARMA-FIEGARCH建模,并以此研究了利率和准备金率调整对股市波动的影响。研究发现:货币政策的上调和下调对股市波动存在显著的非对称效应,利率或准备金率上调消息公布后,股市波动性显著增加。而利率或准备金率下调消息公布后,市场的波动率没有明显变化;此外利率调整较之于准备金率调整对市场的影响更为显著。研究结果为管理层运用货币政策调控股票市场提供新的决策信息。
一、引言
利率是影响投资者决策的一个重要因素,股票收益对利率有较强的敏感性。在股票定价模型中,股票价格都是未来现金流的贴现值,即股票价格受到其预期的未来现金流和贴现率的影响,而利率变动可能导致企业预期利润变动,进而影响到股票价格。此外,利率还会通过证券市场供求关系的变化来影响股票价格,高利率使股票替代资产的收益率上升,降低了投资者对股票的需求,从而导致股票价格可能下跌,反之则相反。Merton(1973)、Long(1974)认为,市场利率的变化可能会改变投资机会集,而投资机会集的改变又与风险规避型投资者所要求的风险补偿相关,从而对股票收益产生影响。Bulmash & Trivoli(1991)、Mukherjee & Naka(1995)、Ramin & Tiong(2000)和Alireza & Strauss(2000)的研究结果均表明,股票价格与长期利率负相关,与短期利率正相关。
经过整理,我们发现有关利率调整对股市波动影响方面的研究文献并不多。Lobo(2000)采用非对称指数GARCH(ASAR-EGARCH)模型研究了联邦利率调整后股票市场的反应,发现股票价格对坏消息的调整速度要快于好消息,即存在着非对称效应,并将其原因归结为投资者对市场下行风险的更加厌恶。此外,他还研究了利率调整前后股票收益持续性和波动性的变化,发现股票价格对利率市场的坏消息有“过度反应”现象。在我国,毕晓文等(2007)采用GARCH方法研究了2004年利率上调对我国股市波动性的影响,研究发现利率变化降低了股票市场的波动性。夏春光(2008)研究了我国股市波动的利率效应,研究发现我国股市的利率效应并不显著。
以上文献本质上均是使用基于短记忆性的ARMA-GARCH建模方法,忽略了股市波动的长记忆性。我们的研究表明,我忆性效应,这表明基于短记忆过程的二阶矩建模对股市波动结构的拟合可能是不充分的。因此,本文的创新之处在于:针对中忆性特征,构建了ARMA-FIEGARCH模型,并基于此研究利率和准备金率调整对股市波动的非对称影响,得出了新的结论。
二、研究方法与计量模型
(一)长记忆性
一个平稳过程有长记忆性或长相依性,如果它的自相关函数有如下性质, ,当,其中,是正常数,是介于0和1之间的实数。长记忆过程的自相关函数以双曲速率缓慢衰减。事实上,由于它衰减很慢,自相关函数通常是不可积的,即。
根据长记忆过程的尺度性质和频域性质,Granger、Joyeux(1980)等将平稳过程表示成如下的ARFIMA(0,d,0)形式:,其中,表示滞后算子;为分形度或分数差分参数;是的