文档介绍：短期债务对中国上市公司杠杆率影响的实证分析
兰垠巢燕若
——投资不足与破产成本的权衡
本文结构
1. 引言
2. 理论背景与模型构建
3. 实证方法与变量选取
4. 实证结果与稳定性检验
5. 结论与政策建议

■ Modigliani和Miller,1958,《资本成本、公司金融和投资理论》
■ Jensen和Meckling,1976,《公司理论:管理者行为、代理成本和所有权结构》
■ Myers,1977,《公司借贷的决定因素》
(cont)
Myers(1977)
■“投资不足”问题的存在降低了公司的最优杠杆率
■成长机会越多的公司所面临的“投资不足”问题越严重
■缩短债务期限,使其在投资机会消失之前到期,可以降低“投资不足”对杠杆率的影响
投资不足
■如果一个项目的大部分收益归债权人而非股东方所有,那么即使这个项目的净现值大于零,仍可能被代表股东利益的经理层所拒绝。
成长机会 VS 投资不足
■ V=V(A)+V(G)

A — ASSET IN PLACE
G — GROWT OPPORTUNITIES, INVESTMENT OPPORTUNITIES
缩短债务期限 VS 投资不足
■具有成长机会的企业会面临投资不足问题:一个依靠长期债务经营的农场主可能不会去投资购买一份农业保险,因为经营风险的降低对债权人更有利。
但企业如果使用短期债务的话,可能会降低投资不足的问题:如果农场主购买的保险有效期为1年,而债务期限只有3个月,那么购买保险后,经营风险降低,这样3个月后他能够以更低的成本续借债务。
(cont)
■ Barclay和Smith(1995),Guedes和Opler(1996),Barclay、Marx和Smith(1997)——债务期限与成长机会负相关

■ Smith和Watts(1992),Rajan和Zingales(1995)——公司杠杆率与成长机会负相关
■ Barclay和Smith(1996)——具有较大成长机会的公司,杠杆率较小且债务期限较短
(cont)
Conclusion:
a 缩短债务期限可以降低投资不足对最优杠杆率的负影响
b 缩短债务期限不足以抵消投资不足对杠杆率的负影响
■ Diamond(1991,1993)和Sharp(1991)——过多的短期债务形成了流动性风险,从而提高了破产成本
短期债务对最优杠杆率的影响
■降低投资不足的代理成本提高最优杠杆率
■增加流动性风险降低最优杠杆率
■ Johnson(2003)——缩短债务期限的净影响取决于公司信用水平
信用水平高,流动性风险作用<投资不足缓解作用,提高最优杠杆率;vise versa