文档介绍：米勒市场均衡模型:背景自从Modigliani和Miller在1958年提出MM定理后,学术界反对的声音不断,其中最富有攻击性的一种论点就是在资本结构中导入破产成本。米勒认为,把破产成本和税收利益拿来进行比较,是在“比较一匹马和一只兔子”;他提出,如果最优资本结构只是简单地比较破产成本和税收利益问题,那么当联邦税收从20年代的10~11%提高到50年代的52%,为什么绝大多数企业的资本结构却变化不大?破产成本显然无法解释这一问题。因此米勒认为,“只有一条路可以解释:债务融资所能得到的税收利益一定比普通常理所能设想到的还要小得多”。1977年,米勒提出了一个把公司所得税和个人所得税包括在内的模型来说明负债对公司价值的影响,这就是米勒模型。其中Tc---公司所得税率Tps---个人股票所得税率Tpb---个人债券所得税率米勒市场均衡模型:内容Miller.“DebtandTaxes,”TheJournalofFinance,32,,(May1977),-:证明在公司税和个人税后,负债企业的投资者(包括股东和债权人)的年现金流量为CFL=股东的净现金流量+债权人的净现金流量=(EBIT-I)(1-Tc)(1-Tps)+I(1-Tpb)=EBIT(1-Tc)(1-Tps)-I(1-Tc)(1-Tps)+I(1-Tpb)=无负债企业净现金流量+债务融资净现金流量将它们分别用RA和RB贴现可得负债企业的价值米勒市场均衡模型:证明无负债公司的价值公司负债的市场价值米勒市场均衡模型:情形1如果Tc=Tps=Tpb=0,即不考虑公司所得税和个人所得税,则该模型与MM无税模型相同;米勒市场均衡模型:情形2如果Tps=Tpb(=0),即利息所得税等于权益分配所得税(或者不考虑个人所得税),则该模型与MM含税模型相同;米勒市场均衡模型:情形3如果(1-Tc)(1-Tps)=(1-Tpb),则[]=0,这意味着税赋结余也为零,说明公司负债减税的好处恰好被个人所得税抵消,此时公式回到MM无税模型。米勒市场均衡模型:债券市场均衡对于一个负债融资的企业来说,虽然企业可以通过利息减少企业所得税,但因为利息是支付给债券持有者个人,他们必须支付与普通股收益不同的个人所得税。因此,一个层次上税收减免的好处正好被另一个层面上税收增加的劣处所抵消。当(1-Tc)(1-Tps)=(1-Tpb)时,不论企业使用债务融资还是权益融资,都无法获得税收上的利益,这时,债券市场可以看作是一个均衡的市场。米勒市场均衡模型:债券市场均衡发行在外的债券数量利率rsrr0B*东北财经大学金融学院·王立元**米勒市场均衡模型:债券市场均衡横轴表示发行在外的债券数量,纵轴表示利率(r0/(1-Tc);向上倾斜的曲线表示投资公众对债券的需求(曲线之所以向上倾斜是因为个人所得税是累进制,为吸引越来越高税收等级的投资者,债券利率r必须不断调高);曲线与纵轴的截距表示完全免税债券(如联邦债券或其他地方政府债券)的均衡利率(r0);曲线水平段表示完全不用课税的个人和机构的免税债券需求。