文档介绍：水泥行业研究报告
国民财经研究中心 2011年01月27日
栾庆帅|kevinluan@
水泥行业所具有的产品无差异化和运输半径等特点,决定了成本控制能力和成本
重要数据
转嫁能力是行业核心竞争优势。成本控制能力主要体现在三方面:1)是否具有
较大的生产线规模;2)新干法工艺占比是否较高;3)余热发电冲减电力成本的财务数据
收入净利润
比例是否较高。而成本转嫁能力主要体现在两方面:1)区域供需现状导致缺口公司 P/E P/B ROIC ROE +/- +/-
(M 元) (M 元)
价格上涨;2)市场占有率足够高从而具有一定的定价能力。我们选择具有低估
亚泰 16 2 5% 10% 3736 34% 241 -
值和长期良好财务指标、区域受益、具有一定控制力(市占率较高)、未来成长
山水 22 3 6% 14% 8728 16% 702 30%
性良好(兼并重组概率高)的公司。建议重点关注赛马实业(600449)、祁连山
祁连 18 3 6% 11% 1,411 119% 261 135%
(600720)、亚泰集团(600881)、山水水泥(HK0691)。
赛马 14 3 5% 10% 916 122% 216 115%
行业概况
股票信息
■市值流动股股价估值 12个月 12个月股本
成本构成:水泥生产成本主要由煤炭、电力、原料、折旧等构成:1)原料: 公司
(B元) 比例(元/股) (元/股) 最高最低(B元)
,。2)煤炭:综合能耗
亚泰 12 100%
在115-160公斤标准煤,3)电力:1吨水泥电耗在90-120千瓦左右。煤、电
成本在整个成本中占比较大,一般在60%以上(煤炭占35%,电力占山水 17 100%
27%),原料成本(石灰石、石膏、矿渣、粘土、铁粉)仅为15%左右,人祁连 7 100%
工和折旧成本在23%左右。
赛马 6 72% 2
■利润分布:国内水泥行业的集中度也明显低于煤电、电力行业,集中度与需
求占比的低水平决定了水泥行业面对电力、煤炭企业时议价能力较差。水泥股价走势
行业盈利能力弱于上下游行业(电力价格管制,盈利能力弱于水泥)。
水泥现状
■供给方面:全球水泥产量主要集中于中国、印度、美国、日本和俄罗斯,中
国占比已超过60%。中国水泥主要分布于江苏和山东。随着中国淘汰落后产
能力度的加强和新型干法产能的上马,2001--2009年中国新型干法水泥占
水泥总量的比例从12%迅速提高到73%。
■需求方面:中国年均消费量在13亿吨左右,占全球需求量的50%以上,印度
及美国紧随其后。其中美国为满足其需要从加拿大、中国及泰国共进口水泥
量超过3,000万吨。2009年前中国水泥整体呈过剩的状态。但由于水泥具有一
定的运输半径,呈现不同季节和不同区域的局部短期短缺结构。水泥价格基
本稳定在300-400元/吨左右。我国是水泥的净出口国,主要出口区域为安哥
拉和台湾,基于运输半径原因,主要的出口地为上海和山东等沿海城市。
行业特点涨跌幅 3 month 12 month
绝对涨跌幅-% %
■产品标准无差异化:水泥属于典型的标准化无差异产品,尤其对于新型工艺相对大盘-% %
而言,消费者心中对产品质量并无的差别,行业竞争主要集中于价格和服务
上,另外,良好的品牌和口碑也是在市场竞争中获胜的关键。
■存在运输半径,区域特征明显:水泥虽然全国集中度较低,但部分区域集中
度较高;容易出现区域性的季节性短缺;各地水泥价格差别较大,主要受当
地供需影响;出口主要集中在沿海城市及企业。
■具有明显的季节性:受下游房地产、基建施工淡旺季的影响。一般而言,5-
6月份以及10-12月份是一年水泥消费的旺季。
■煤炭、电力价格变化对水泥成本影响较大:煤炭价格与水泥价格走势基本一
致。
■国内水泥行业整体集中度较低,但区域集中度较高:虽然我国水泥行业整体
的集中度较低,但就局部区域而言,我国水泥企业的市场集中度并不低,从
下图可以看到,%,西北五强甚至达62%,集中
度非常高。
■产品结构不合理,但干法占比以较快速度增长
■高端水泥需求比例低,中低档需求为主:从需求角度分析,国内级别