文档介绍：安信证券高善文 2013 中期策略报告全录: 潮起潮落今天的演讲主要包括两个部分的内容, 我们会花大约 50 分钟的时间讨论一下当前宏观经济在实体经济层面上的一些基本的运行趋势, 特别重要的是我们会把这样的一个运行趋势的讨论放在 200 9 年全球金融危机和从金融危机非常深的谷底恢复以来在经济脉动过程之中所表现出的一些新的模式和新的范式, 这样的模式和范式在全球金融危机之前的几十年时间里是没有出现过的, 对这样的一些范式的了解和初步的理解对我们来讲这个工作很可能也只是刚刚开始, 但是我们逐渐认识到只有非常深入的分析和全面的把握这样的范式, 我们对经济的变化的趋势包括对市场变化趋势在一定程度上才能获得更深入的理解, 并且在这样的基础上获得更好的预判。接下来花大约 30 分钟时间讨论当前金融市场的情况, 特别重要的是在货币信贷层面、在社会融资总量、在利率层面上从去年 8 月份以来金融市场所表现出的看上去有一些奇怪的特征, 对这样一些很奇怪的特征, 我们知道, 在过去几个月的时间里金融市场有各种各样的讨论, 就我个人对数据的分析和判断来看, 这些讨论的大部分可能都是不正确的, 对这样一个变化过程, 我们应该如何更全面的进行理解并且在这样的基础上推断未来一段时间的趋势是我们第二部分将展开的内容。首先, 我们讨论实体经济层面的一些变化趋势, 去年四季度, 包括我个人在内, 大多数的经济分析员对 2013 年经济趋势的看法都认为是经济处在触底反弹和稳健的恢复趋势之中, 站在 6 个月以后回头再来看,去年四季度到今年一季度早些时候实体经济层面在广泛的领域确实经历了非常明显的恢复,但是经济恢复的势头进入今年 2 月份以后出现了明显的停顿和放缓,从那以后,看起来经济活动收缩和向下运动的趋势变得越来越明显。为什么去年下半年对经济的看法相对会变得更加乐观呢?当时认为有两个非常关键的原因: 第一个关键的原因是房地产市场正在触底反弹, 并且可以相对确定的预测会带动房地产投资的恢复; 第二个预判的基础, 随着政府换届工作的结束, 政府基础设施建设会明显的上升, 在这两种力量作用下会逐步带动经济出现一段时间的恢复, 尽管所有的人都认为由房地产投资和基建投资的上升所带动的经济恢复是不可持续的, 但是没有人预料到这样的一个恢复过程事实上从现在的数据来看大约只持续了 4-5 个月的时间, 在这个意义上讲, 我们要问对经济的运行过程而言问题出在哪里呢?当我们把实体经济运行这段时间的数据特别是非常广泛的数据拼凑在一起看的时候,我们会发现在去年年底判断的相对部分都是正确的,但是这些判断的途径可能遗漏了一些重要的模式, 而正是这些被遗漏的重要模式的作用过程在很大程度上解释了今年 2 月份以来经济活动的放缓。在这张图上我们现在看到的是房地产开发投资的情况, 就像几个月之前我们普遍预料到的那样,从去年 9 月份以来房地产投资触底反弹,并且一直到现在还是处在正常的恢复趋势之中。如果我们观察政府的基础设施建设投资的话, 它的模式基本是一样的, 去年三季度左右开始触底,从那以后进入尽管算上不很强劲但是趋势非常明确的连续的上升和反弹过程, 而这两方面的变化站在去年年底都是可以比较明确的预测到的。当然, 大家知道对中国支出法的投资数据来讲,很多时候数据质量和可靠性是有些问题的,在基建和房地产投资领域, 经济活动是否在恢复呢?我们可以换一个角度看问题, 从生产法角度看问题, 从生产法角度看问题,数据相对而言可靠的多,如果从生产法角度看中国建筑业活动产出的增长的话,我们也能够看的很清楚, 建筑业活动在去年三季度触底以后在过去两个季度多的时间里确实出现了稳定和连续的恢复趋势, 与支出法方面的数据是一致的。另外, 我们可以观察水泥产量的增速, 无论是对水泥还是对建筑活动而言, 它与政府基建和房地产投资活动联系都很密切, 并且这两种重要的行业在很大程度上是很难进行国际贸易的, 所以, 说明投资活动在基建领域的恢复具有一些重要的印证作用。从水泥产量的恢复来看, 大约在去年三季度触底以后应该说一直处在相对比较温和的恢复趋势之中, 即便对于今年年初以来的情况来看, 我们也没有看到水泥产量的增长有非常明显和可以识别的放缓。在这个意义上来讲的话, 在去年年底大家普遍看到和普遍强调的房地产和政府基建活动的恢复并且这种恢复带动整体经济活动的恢复在过去几个月的数据层面上我们是能够比较切实的观察到的, 并且一直到现在为止在这两个领域投资活动至少还没有出现非常明显的放缓。去年时候, 没有人认为房地产和基建投资会无休止的持续的上升,但是也没有人认为经济的恢复只有 3、5 个月,到现在为止, 这一恢复过程可能大约已经持续了接近 9 个月的时间,而且迄今为止在这两个领域经济活动的恢复并没有明显的放缓, 在这些层面上,