文档介绍：2
2001 年第 5 期
证券市场价格信号的资源配置有效性
———价格信号引导产业转移的考察
何旭强高道德
(海通证券研究所 200080)
内容提要:萨谬尔逊和比弗等阐述了证券市场有效性的多重含义,指出资源配置有效
性与信息有效性之间的差异。本文在此基础上,从证券市场价格信号对产业转移的引致
作用的角度,对我国证券市场价格信号的资源配置有效性进行实证研究,作为对现有的关
于我国证券市场效率研究的一个有益的补充。本文的检验结果表明我国证券市场价格信
号在引导上市公司产业转移方面具有正向效应,并且从市场价格的变化到引致作用的发
挥存在着一定的时滞。同时,进入壁垒或退出壁垒不同的行业在价格信号的有效性方面
存在着较大差异。此外,本文还利用投资额的时间分布检验了市场反应的理性程度,结果
表明我国证券市场对价格信号存在着一定程度上的过度反应。最后,根据检验结果的分
析,提出了相应的政策建议:一是通过市场扩容以增强市场弹性、塑造良好的价格形成机
制和优化企业决策机制等来强化证券市场的市场约束力,增进价格信号的资源配置有效
性;二是以规则立市,弱化市场对价格信号的过度反应。
关键词:信息效率资源配置有效性过度反应
一、选题说明
在 20 世纪 60 年代中期,萨谬尔逊(Samuelson ,1965) 就已经将市场有效性与信息联系起来,并对
市场的信息有效性和资源配置有效性作了区分。但从 70 年代以来,学术界一直沿着法玛( Fama ,
1970) 定义的市场效率的含义对资本市场进行理论探讨和实证检验。在这篇总结性文章中,法玛描
述了市场效率的三种形式,即弱式、半强式和强式。弱式有效(Weak form EMH) 指价格充分反映了
关于过去价格波动的信息;半强式有效(Semi strong from EMH) 指价格充分反映了所有公开信息;强
式有效(Strong form EMH) 指价格充分反映了包括内幕信息在内的所有信息。
此后,麦克尔(Malkiel ,1992) 进一步对市场有效的含义进行了便于实证分析的概括。根据法玛
和麦克尔的定义,市场效率的检验主要有回报预测力测试、事项研究和私有信息测试。
与此相一致,目前基本上所有关于市场有效性的假说和检验,都是对证券市场信息效率的验证
(Beave and Landsman ,1981 ;Patell and Wolfson , 1984 ;Bernard and Thomas , 1989 ;陈小悦等,1997 ;阎冀
楠,1997) ,即证券价格对信息的反映程度。在这些研究中,市场价格的信息效率被事实上等同于资
源配置效率。因此,资本市场效率研究的另一分支,即价格信号的资源配置有效性被长期忽视。
但从证券市场和实质经济的关系看,证券市场仅仅具有这方面的信息效率是远远不够的。证
券市场的资源配置功能不能仅仅通过价格的信息有效性得到完全反映。比弗(William H. Beaver ,
1998) 指出,市场效率并不包含社会需求性的含义。(这种) 市场效率只是讨论信息和股票价格之间
的关系。认为市场效率越大,间接的资源配置就会更好的论断难以成立。也正因为如此,萨谬尔逊
(1965) 对市场的信