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成本会越小。
由此反映出，瑞幸单店的盈亏平衡点在于：店面月度运营成本刚好
等于外卖咖啡每杯利润与月度销量之积。
而根据瑞幸 NASDQ 公布的运营数据，瑞幸咖啡的每一个单店都
是亏损的，而同时随着瑞幸的补贴减少，其外卖杯的销量正在减
少。基于以上数据和事实，我们认为瑞幸是在“真实亏损”的基础
上讲了一个“战略性亏损”的故事。
关于忠诚度与消费****惯培养
瑞幸称中国的咖啡消费占比与欧美国家相比差距很大，因此认
为中国的咖啡外卖市场具有很大的市场体量。
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对此，我们并不认同，举个例子：披萨在海外的消费占比也很
大，但披萨进入中国多年，虽然也开展外卖业务，但其消费占比始
终没有明显的上升态势，并且近年来持续下滑。由此我们认为瑞幸
一厢情愿的市场预估过于乐观。
而同期瑞幸通过前期市场补贴希望建立用户忠诚度和消费****惯
的假设，我们认为也不太可能成立。首先根据瑞幸上市时发布的运
营数据，其复购率并不够，月度内重复消费占比不到 30%，季度内
消费占比不到 12%，由此可见补贴并没有培养出用户的消费****惯。
而同期随着瑞幸的补贴减少，销售量也出现较大回落。
关于外卖与店面消费
瑞幸称其基本为“外卖店”，主要目的在定位上错开“星巴
克”的商圈店。瑞幸认为此举能有效降低店面成本，但是我们要知
道：商圈选址的核心不在于店面成本，而在于坪效。即贵的位置，
如果客流量大，也能赚钱；便宜的位置，如果销售量小，也会亏
钱。由此我们认为如果瑞幸的销量做不起来，其更低的店面成本没
有太大意义。
同时从消费咖啡的主流群体来看，其消费场景和消费动机，并
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不是贪图咖啡低廉的价格，而是消费与咖啡相关的悠闲、时尚文
化。由此我们认为星巴克的“第三生活空间”的定义符合产品本身
的属性和消费场景，即咖啡很难成为一个脱离了“空间场景”的独
立消费品。
这就像啤酒外卖 是一个让人听起来很搞笑的课题一样。而如果
瑞幸咖啡要像啤酒一样成为快消品，则其专卖店形态和整体的毛利
精算、市场通路都会发生巨变。由此我们认为瑞幸咖啡的“主攻外
卖”策略具有非常大的风险。
瑞幸咖啡的投资逻辑演绎
庞大市场、外卖品类定位、巨额及长期补贴、高速扩张、消费<br****惯培养、体量均摊成本，反向实现多店同时盈利、巨大资本市场
价值。这样的一个投资逻辑，或许是瑞幸敢于巨亏并狂奔的原因，
也是瑞幸咖啡给资本市场讲的故事。
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但是这里面隐含一个重要的命题：即消费市场的培育。
消费市场的培育和消费场景的迁徙是不同的——在国内历经烧
钱大战和长时间战略性亏损的企业，例如：阿里、腾讯、滴滴、淘
宝、拼多多及当下的直播电商等本质上是消费场景迁徙，而不是消
费市场的培育。