文档介绍：大股东的治理与掏空
摘要:本文基于双重委托代理理论,检验大股东行为对不同代理冲突的影响,分析其行为所产生的治理与掏空效应,并引入股权结构的交互项,检验股权结构对大股东行为效应的影响。结果显示:大股东行为存在治理与掏空效应,其中现金股利的分配一方面能够降低股权代理冲突,另一方面对中小股东利益进行掏空。股权结构不是影响大股东行为的直接因素,而是对大股东治理和侵占效应存在不同程度的调节效应,其中国有股股东对股权代理冲突的治理效应要高于非国有股股东,而对中小股东的侵占效应要低于非国有股股东,表明股权分置改革之后国有股股东在公司治理方面的积极作用得到有效的发挥。
关键词:大股东行为; 治理效应; 掏空效应;股权结构
中图分类号:F83248 文献标识码:A
文章编号:1000176X(2013)07004208
上市公司的大股东一方面是股东—管理者之间委托代理链条中的委托人,另一方面是大股东—中小股东之间委托代理链条中的代理人,这种双重身份使得大股东的行为及其所产生的效应成为公司治理研究的关键问题之一。股权分置时期,我国上市公司的主要治理问题集中于国有股股东的“一股独大”,即国有股股东由于缺乏激励和约束的内在动力,导致公司缺乏真正的责任股东对管理者行为进行监督,内部人控制现象严重。大股东的利益侵占问题虽也受到较多关注,但普遍的研究结论认为与非国有股股东相比,国有股股东的侵占动机较低。股权分置改革之后,国有股股东手中股权逐步分散,大股东对管理者的治理效应凸显,然而与此同时大股东对其他股东的利益侵占行为逐渐成为治理问题的关键所在。以往的研究大多对大股东的不同行为所产生的不同效应进行割裂,得出的研究结论差异较大。实际上,由于大股东同时存在治理管理者行为和侵占中小股东利益的动机,因此其行为可能在不同的委托代理链上产生不同的效应。本文拟针对大股东行为对不同代理冲突所产生的效应进行分析,并分析股权结构指标对大股东治理与掏空所产生的调节效应,以新的视角探究大股东行为的治理与掏空效应。
一、文献回顾
1大股东行为的治理效应
大股东的治理动机理论研究主要源自于现代产权理论。拥有较多所有权的股东拥有强烈的动机来实现公司价值最大化,且拥有收集信息和监督管理者的能力。大股东这种治理动机促使其在公司治理中具有较强的监督动力,对管理者的行为进行监督,从而有效降低股东之间“搭便车”行为的发生[1],有助于解决现代公司的主要代理问题之一——股东与管理者之间的利益冲突[2]。大股东的这种行为产生的治理效应得到了许多实证结果的支持[3]-[5]。
2大股东行为的掏空效应
大股东通过掌握剩余控制权而获得的私人收益通常被认为是对中小股东的利益侵占行为[6]。该观点得到了国内外广大学者的普遍认可,认为控股股东在缺乏外部监督和威胁的情况下,存在以其他股东利益为代价,实现自身利益最大化而非公司价值最大化的动机[7]。Johnson等[8]将控股股东获取控制权私人收益的行为比喻为
“掏空效应”(Tunneling),即以隐蔽的方式掏空公司;La Porta等[9]的研究发现,在法律保护相对完备的国家,大股东对小股东的侵占相对较弱,而在法律保护相对较弱的国家,这类现象则相当普遍且严重。
3股权结构对大股东行为效应影响
以往研究股权结构对大股东治理的影响往往集中于股权结构对管理者与股东之间的代理冲突,即股权代理冲突的影响。Bae等[10]和Ang等[11]均发现股权结构会对代理成本产生重大影响;Claessens等[12]对美国家族公司和非家族公司的研究表明,非家族公司的代理成本要高于家族公司,间接证实了股权结构对股权代理成本的影响。而在国内,由于我国资本市场的特殊性,学者研究的角度通常集中于由于国有股比例过大产生的责任股东缺位问题[13-14]。然而也有学者指出国有股股东在政策制定和资金支持等方面具有一定的制度优势,且拥有一定程度的经济动机,因此国有股股东在公司治理方面也存在一定的正面效应[15-16]。
关于股权结构对大股东掏空的影响大多集中于现金流权(即所有权)和控制权及两者分离程度与控制权和私人收益的关系。La Porta等[17]认为大股东所持有的控制权较大的时候,会激励大股东侵占其他股东的利益,而大股东所持有的现金流权比例较高时,考虑到其所持有股份的利益,会降低对中小股东利益的侵占程度,但是无法从根本上消除这种行为。Bethel等[18]认为控制权同现金流权的分离能够产生代理成本,且数量高于拥有公司大部分现金流权的控制股东相关的成本。Claessens等[12]的研究则发现控股股东的现金流权越高,对中小股东的利益侵占程度越小,相反控股股东的控制权越高,利益侵占现象越严重,且当控制权超过所有权越多,侵占现象就越加严重。此