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China International Capital Corporation Limited

中国固定收益证券: 可转债 2004 年 9 月 23 日

徐小庆, xuxq@ 万科转债投资价值分析
张继强, zhangjq@
(8610) 6505 1166
万科 A02 年以来股价表现要点:
万科公司专注于需求相对平稳、开发风险较低的住
8 万科A 深证A股•

赎回价宅市场,是我国房地产行业的领跑者。
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•与国内其他房地产企业相比,万科公司具有土地储
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转股价备、资金、品牌等多方面优势。
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•短期内房地产行业将会受到宏观紧缩政策的影响,
修正触发价
4 但长远来看,宏观调控对万科的正面影响大于负面

3 回售触发价影响。

2 •本次募集资金项目效益好、见效快,有助于提高公

司的竞争能力。
02-01 02-03 02-05 02-07 02-09 02-11 03-01 03-03 03-05 03-07 03-09 03-11 04-01 04-03 04-05 04-07

注:股价已进行复权调整,深证 A 指换算为相对万科 A 股价的变化值。•转债发行对流通股稀释率较低,公司股价估值水平
资料来源:兴汇,中金研究部较低,存在一定的上涨空间。此外,公司促进转股
万科 A 重要财务指标的能力和意愿较强。
2004 中期 2003 2002 •万科转债具有到期赎回条款。但转债票息较低,纯
主营业务收入增长率(%)
债券价值仅为元,债底保护不佳。万科转债
净利润增长率(%)
主营业务利润率(%) 转股价修正条款苛刻、回售保护不足,转债附加条
净资产收益率(%)
款较差。万科转债防御性较差,转债的价值主要体
每股收益(元/股)
流动比率现在对万科公司基本面的良好预期以及转债具有
速动比率
资产负债率(%) 的资产配置价值上。
利息倍数
万科转债的模型定价大约为元左右。从转债二
经营活动净现金流(万元) - - • 106
级市场的相关指标及同行业的侨城转债、在相近平
万科转债价值分析
价水平时期的平价溢价率比较,在当前股价下,万

债性分析股性分析科转债价格将定位在 105 元左右。
底价近一年最高/低价格 /
底价溢价率(%) % 总股本稀释比例(%) •万科转债中签率预计在 %-%,通过回购拆借
到期收益率(%) 流通股稀释比例(%)
税后收益率(%) 平价资金进行申购、博取一二级市场价差的风险不大。
久期(年) 平价溢价率(%)
有效久期(年) 回收期(年)
期权分析 Delta
股价年波动(%) % Gamma
理论期权价值
理论转债价值
资料来源:公司数据,中金公司研究部,以 9 月 22 日上午收盘价为基准。
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万科转债
公司基本面分析•与国内其他房地产企业相比,万科公司具有土地储备、
资金、品牌等多方面优势。土地储备与资金是房地产
•万科公司专注于需求相对平稳、开发风险较低的住宅
开发企业持续发展需要解决的两大资源因素。万科的
市场,是我国房地产行业的领跑者。专业化的分工是
土地储备从2000年开始一直维持在一个较高的水平,
我国房地产业的发展趋势。万科所专注