文档介绍：深圳证券交易所
第六届会员单位、基金公司研究成果评选

中国投资银行声誉、IPO 质量分布
与发行制度创新

C 产品制度类
二等奖

金晓斌、吴淑琨、陈代云
海通证券股份有限公司

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内容提要

长期以来我国股票一、二级市场间存在巨大的无风险收益,反映了我
国发行制度在新兴加转轨环境下的典型特征:监管定位的行为扭曲、发行
定价机制扭曲、企业价值与股票价格的割裂及投行定位扭曲。这些问题的
长期存在,大大降低了我国上市公司的整体质量和我国股市的长期吸引力。
本文通过构建投资银行声誉的静、动态分析模型,对投资银行、IPO
质量与新股发行抑价之间的关系进行了探讨,并运用统计分析技术和方法,
对有关推论进行了实证检验。结果表明:(1)对投..资银..行的声...誉与其...承..销
的.......关系来说....,.199.......水岭..。此前,IPO 质量与其
委托的投资银行的声誉没有显著性关系,而在 1999 年以后,声誉高的投资
银行所承销的 IPO 质量明显要高于声誉低的投资银行;(2)影响投资....银行..
声誉的主....要因..素是..其综合竞....争力..,同..时投资银....行承..销的..企业总资....产..规模..越
大,..其声誉倾向.....于越高...。(3)......司业绩...缺乏统计上.....的.
显著性,....而主要受企业规模、发行比例、中签率、新股定价的管制程度、
上市地点与时间等因素的影响。结果指出,..盈率..的管制不....仅不..会提..
高新股的....抑价..,反..而有利于....降低..新股..发行抑价....,这..部分..是因为新....股..定价..大
多接近窗....口指..导的..上限,同....时也..表明..我国高企....的新..股发..行抑价更....多..的是..受
二级市场....供求关.......所致。...
最后,本文从准 IPO、投资银行及监管机构等三个方面提出了具有现
实意义的政策建议。对于那些优质的准 IPO 企业来说,在做大做强业务的
前提下,应委托声誉卓越的投资银行承销新股发行。而对投资银行的建议
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则是:充分理解保荐制度对投行声誉的深远影响,通过资源整合、金融创
新,提高自身的综合竞争力;承销规模较大的企业。
对监管机构来说,实证结果的政策含义在于:
(1)逐步突破体制性障碍,更加强调市场无形之手的力量,而提高新...
股发行...的透明度是改革的........主要方向....。重点在于强化 IPO 过程中的合规性审
查、信息披露规则、市场参与各方的责任与处罚以及引导投资者建立正确
的信息反应模式。证监会最近.....出台的...发审委制度.....与保荐...制度等新举.....措正反...
映了这...一趋势。....
(2)着手解决 IPO 发行上市的股权割裂问题,使企业价值与股票市场
定价回归其本源上的统一。然而,尽管保荐制度已经颁布,但本文的一个
潜在结论是:在股权割裂.....问题解决之前......,.适当的发行.....市盈率管....制是必要的.....。.
(3)建立保荐人信用动态....跟踪系统....,...
的执行报告.....,发挥市场的监督力量;强化投资银行等中介机构的责任,提
高处罚力度,并逐步在发行市场中引导 IPO 的价值投资理念。
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目录

1. 文献回顾与评述..........................................................................................5
2. 投资银行声誉、IPO 质量与新股发行机制的理论模型..........................8
. 行为分析:我国新股发行制度的四大机制扭曲..........................9
. 基于信息不对称的投资银行声誉形成机理:静态的观点....... 11
. 投资银行声誉与 IPO 抑价:一个动态模型...............................13
. 投资银行声誉、IPO 质量与新股抑价的若干推论....................19
3. 研究的触发点:我国投资银行承销、IPOs 的质量分布与新股抑价..21