文档介绍：
利率期限结构、通货膨胀预测与实际利率
*
李宏瑾
钟正生
李晓嘉
内容提要
本文研究了中国银行间市场国债利率期限结构对通货膨胀的预
测能力, 发现中国短期利率期限结构(特别是中短端)包含了未来通货膨胀变动
的信息, 因而可以作为判断未来通货膨胀走势的预测变量。与各国类似, 中国实
际利率也并不稳定, 名义利率期限结构包含了实际利率变动的重要信息。在各项
积极政策的作用下, 中国已经成功抵御全球金融危机的不利影响, 经济也出现了
通货膨胀预期。从最近几个月利率期限结构走势来看, 未来一年内中国存在着比
较温和的通货膨胀压力, 应引起货币政策当局和有关部门的高度重视。
关键词
利率期限结构
通货膨胀
实际利率
一
引言
利率期限结构, 又称收益率曲线, 是由风险、流动性和税收等性质相同, 仅期限不
同的债券的利息收益率所描绘的曲线(M ishkin, 1992a), 严格来说, 是指只有到期期
限不同的无违约风险的零息票债券收益率之间的关系(M alkie,l 1987)。收益率曲线
的斜率可以通过考察长期利率与短期利率的差来测定, 也即长短期利差。利率期限结
构包含了大量经济运行方面的信息。由于利率是宏观经济中非常重要的变量, (实
* 李宏瑾: 中国社会科学院世界经济与政治研究所
中国人民银行营业管理部金融研究处
通讯地址: 北京
月坛南街 79 号
100045
电话: 010- 68559175
电子信箱: leehongjin@ 163. com; 钟正生: 中国人民银行营业管
理部金融研究处
电话: 010- 68559166
电子信箱: zhongzh engsheng@ yahoo. com. cn; 李晓嘉: 对外经济与贸易大
学公共管理学院
通讯地址: 北京惠新东街 10号
100029
电子信箱: d31220@ 126. com。
作者十分感谢中央结算有限责任公司信息部, 特别是刘凡和何一峰在数据和技术上的大力帮助。
世界经济*
2010年第 10期
120
李宏瑾
钟正生
李晓嘉
际)利率的高低直接决定经济主体的消费和投资决策, 并反映了投资者和消费者的通
货膨胀(下文简称通胀)预期。根据费雪效应( F isher E ffect), 名义利率等于实际利率
与预期通胀率之和( F isher, 1930)。长短期(名义)利差反映了市场参与者对未来实
际利率和通货膨胀的看法。 Fam a( 1975)的研究表明, 利率的变化趋势反映了通胀的
波动, 而非实际利率的变化。尽管对实际利率是否稳定一直存在疑问, 但大部分经
验研究都证明了费雪效应的存在( Carlson, 1977; Garbade and W achte,l 1978; M ish
k in, 1992b)。这说明, 收益率曲线包含有关未来利率和预期通胀变动的因素(也即未
来通胀走势的信息), 因而可以作为未来通胀的预测变量。当收益率曲线斜率陡峭
时, 表明市场参与者预期未来存在较大的通胀压力; 反之, 当收益率曲线斜率变得更为
平缓时, 表明市场参与者预期通胀压力减小, 未来通胀率将下降。
在费雪效应和理性预期假设下, Fam a( 1990)和 M ishkin( 1990a, 1990b)利用美国
国债收益率数据对利率期限结构预测未来通胀变动的效果进行了经验分析, 发现短期
(一年期及以下)收益率曲线短端( 6个月及以下)几乎无法预测通胀的变化, 但短期
内的中长端以及中长期收益率曲线包含了大量预测通胀趋势的信息, 而且名义利差变
动包含了实际利率变动的重要信息。M ishk in( 1991)对包括美国、欧洲和日本在内的
十个经济合作组织(OECD)国家的短期收益率曲线的研究发现, 尽管大部分国家利率
期限结构并不能很好地预测未来通胀走势, 但法国、英国和德国的收益率曲线包含了
大量未来通胀变动的信息, 而且除英国外, 其他国家名义利率期限结构包含了实际利
率期限结构的重要信息。 Jorion与 M ishk in( 1991)进一步对英国、德国和瑞士中长期
( 1~ 5年)利率期限结构进行了经验研究, 发现长期收益率曲线可以很好地预测未来
通胀变动情况, 特别是最长期限水平利差( 5年减 1年)的预测效果最好。 E strella与
M ishk in( 1997)进一步采用 10年期与 3月期利差, 观测不同期限通胀变化情况, 发现
美国和德国更长期限的利差变化对各期通胀变动(特别是长期)具有非常理想的预测
效果, 英国和意大利部分期限利差(较短期限, 如未