文档介绍：从东亚金融危机看中国热钱流动的金融风险

钟伟顾弦

摘要:经与东亚金融危机前的资本流动情况比较发现,中国至 2006 年为止的热钱流
入存量规模占 GDP 比例已经达到了东亚金融危机前东亚地区净私人资本流入与 GDP 的比例。
热钱主要存在于外资企业和银行体系内。当前宜采取放缓升值节奏、强化资本管制等多种措
施来防范对华热钱流动的金融风险。

东亚金融危机之后,国内外学术界在总结这次危机的经验教训时,都提及了国际投机性
外汇的破坏作用。在国际私人资本流动于危机中发生的作用上,Frederic S. Mishkin(1999)
1 认为,面对投机性外汇外汇管制并不是防止危机的一个有用策略。而Robert N McCauley
(2003)2认为,东亚金融危机可以看成是东亚资产价格下降、银行企业金融压力增大时,
规模巨大的投机性外汇回撤的后果。
对于国际投机性外汇大规模流入或流出发展中国家的原因,Charles Adams(1996)等3
总结了如下六点:发展中国家资本项目交易的自由化;对发展中国家过高的信用评级;全球
宏观经济环境的变化尤其是发达国家名义利率的下降等;机构投资者证券投资规模的扩大;
在机构投资者中形成的羊群效应;在投资者中广泛存在的道德风险。而余永定(2007)4则
概括了构成东亚危机的五点条件:大量的经常项目逆差;汇率政策缺乏灵活性;资产泡沫严
重;金融体系脆弱和资本的自由流动。余永定进一步指出,东亚金融危机是一种综合性的危
机,它并不是单独的货币危机也不是单独的经常项目危机或金融危机。
中国目前是外汇流动性过剩和本币信贷紧缩并存、人民币对外升值和对内贬值并存的局
面,因此有必要对中国目前承受的长期投机性外汇的规模进行估算,并结合东亚危机谨慎比
照。本文估算了从2002 至 2008 年流入我国的长期投机性外汇的规模与其占 GDP 的比例,并
将其与东亚金融危机之前的资本流入规模进行分析比较,并给出了相关的政策建议。

东亚危机前后的资本流动和当前的特点
回顾东亚危机前后十多年中东亚地区净资本的流动情况,可以发现, 20 世纪 90 年代
前半期,流入东亚的净私人资本平稳增长,到 1996 年达到最高。东亚金融危机爆发时,情
况出现逆转,净资本流出在 1998 年达到最高,当年净私人资本净流出达 1600 多亿美元。资
本净流出的局面一直维持到 2001 年左右。从2002 年开始,东亚重新出现较为较为明显的资
本净流入。根据国际金融协会 IIF 的估测,到 2003 年,达到了 1000 亿美元,超过了危机前
的水平(见表 1)。
资本流动的结构在危机前后也发生了较大变化。第一,由于受一国宏观经济发展前景、
投资环境、市场潜力、基础设施等长期性因素的印象,外国直接投资 FDI 通常是最为稳定的
私人资本,目前基本稳定在每年 500 亿美元左右;第二,以债券投资和股权投资为主的证券
投资则变化很大。20 世纪 90 年代前期,净证券投资流入迅速增长,到 1996 年,净流入达
到了 150 亿美元。1997 至 1998 年的危机期间,证券投资流逆转为净流出 350 亿美元。从2002
年开始对东亚的证券投资重新出现净流出,则是由东亚对