文档介绍：内容摘要
在诞生近二十年后,中国证券市场己初步确立了在国民经济体系
中的基础性地位,然而其经济枢纽的作用却并未充分彰显,这固然与
正在转型中的经济体制整体上尚未理顺相关,但不可否认的是,证券
市场本身的问题也是阻碍其作用发挥的重要因素。而要保持中国证券
市场的健康有效运行,证券市场监管应该扮演怎样的角色无疑十分关
键。
本文讨论了中国证券市场监管如何应对中国证券市场失灵的问
题。
在市场经济中,作为市场之反动的监管是否必要新古典主义经
济学认为,市场中存在的失灵现象使得监管成为必要,具体到金融市
场监管以及证券市场监管亦同此理,而其市场失灵的特殊性质和表现
形式则对监管提出了相应的要求。那么,证券市场监管应如何实现
呢目前国际上成熟市场国家依自身约束条件的差异,分别采行了三
类各有优劣的证券市场监管体制。中国作为转型中的新兴市场国家,
证券市场的市场失灵与“非市场失灵”产生于特别的成因—监管对
市场的政策性干预,而这种干预正是中国证券市场监管在“发展”与
“规范”的两难这一约束条件下的监管选择,在这样的约束条件下,
中国证券市场应当选择恰当的监管体制以改进监管。
本文的论说共分四章展开,以下试分而述之
第一章通过对一般监管理论在金融市场和证券市场中的演绎展
开,建立证券市场监管的理论基础。
根据一般均衡理论,市场通过利益机制的自动运作即可达到帕累
托最优,那么作为市场之反动的监管其合理性如何呢新古典主义经
济学认为,监管的诱因在于现实市场中存在垄断、外部性、公共物品
和不完全信息四类市场失灵现象。因此,监管一方面作为市场的反动
而可能损害市场效率,另一方面又可能通过修正市场失灵而改进这一
效率,那么监管是否必要就取决于它对市场效率可能的损害与改进的
比较。这一比较却难以进行,监管活动的长期存在为监管的必要性做
出了最好的证明。
金融市场作为现代市场体系的枢纽,其市场失灵现象也相应地具
有特别的表现形式和产生根源。相关研究认为金融市场失灵主要表现
在存在系统风险,以及信息弱势方利益可能受到侵害两方面。金融市
场中上述失灵的产生与金融市场本身的特征密切相关,因此金融市场
失灵具有一定的悖论性质。
证券市场作为现代金融市场的典型代表,与传统的间接金融市场
相比,其市场失灵具有一些不同特征。由于证券市场的“信息依赖性夕,
和信息经济学意义上的“信任产品”性质,证券市场失灵的核心是信
息失灵。证券市场信息失灵将引发道德风险和逆向选择,导致中小投
资者利益受损,泡沫经济盛行等,甚至也可能波及整个金融系统外的
整个经济体系,这构成了巨大的负外部性。对证券市场信息失灵的修
正可以根据不同的市场条件分别采用三种监管对策。
既然证券市场监管是必要的,那么监管应该如何实现呢国际上
的成熟市场国家分别采用了三类监管体制“集中立法型,’“自律管
理型”和“中间型”。第二章分别分析了它们的作用特点,并通过对
它们在各自原生国的演进历程的回顾,考察了它们的不同适用条件。
“集中立法型”监管体制一般设立全国统一的证券管理机构作
为履行监管职责的唯一权威主体,并制订严密的法律规范作为权威监
管机构的执法依据“自律管理型”监管体制则主要依靠市场主体及
其组织,即证券交易所、证券商协会等自律组织自我管理,而管理的
依据也相当倚重自律组织自身的行业规范,相关法律规范则比较零
散“中间型”是对介于前两种监管体制间的各种监管体制的统称。
这些特点内在地蕴涵了它们各自的优势和劣势。
美国是采用“集中立法型”监管体制的典型国家,其移民国家身
份决定了其国民的冒险精神,使得证券市场扩张迅猛,发展初期的无
政府主义严重,因而确立了以为核心,严密的法律体系为内容的
监管体制英国的证券市场则演进过程漫长,更具“自发”性质,加
之英国保守的文化性格,深厚的道德哲学和市民社会传统,逐渐酝酿
出以证券交易所为核心,证券交易所协会、证券业理事会、企业收购
和合并专门研究小组等三个自律组织为辅助的自律监管体制德国一
向被认为是“中间型”监管体制的典型代表,由于联邦制、银行业在
经济体系中的特殊地位和市民社会不发达等因素,联邦政府、地方政
府、证券交易所以及相关法律法规等共同构成了德国的证券市场监管
的主要力量。
上述三种证券市场监管体制近二十年来的新变化表明证券市场
监管体制未来的流变趋势是以“集中立法型”体制为主体框架,而自
律管理则在这一框架下发挥一线监管的作用。
因此,监管体制应依不同市场,以及某一市场的不同发展阶段的
不同约束条件而相应变化。
中国证券市场中市场失灵与“非市场失灵”的现象除了市场的自
然产生外,还有其