文档介绍：策略研究
价值回归路上的投资策略选择(II)
──我们一些新的理解和补充
报告日期:2004年9月27日
相关研究报告
迄今为止,本轮行情表现出的运行特征是政策
预期推动下的反弹行情,与公司的业绩预期无关。
《价值回归路上的投资策略选择》
2004年9月13日在这种情形下,本轮行情会走多远,就仍要取决于
预期中政策兑现的程度和力度
在推动本次政策出台背后的问题特别是国有
商业银行的改革完成之前,政府对市场进行政策干
预的可能性就仍然比较大。
在所有预期的“救市”政策中,“分类表决”
是最具实质性的政策。其最大的意义是确认了流通
股股东的特殊权力,使补偿期权得到承认。另外,
还能够在一定程度上倒逼上市公司妥善解决股权分
置问题。
取消红利税是显而易见的实质性利好,它能够
直接、同比提升 A 股的内在价值。但我们判断,内
在价值提高了 20%之后的 A 股市场整体上仍没有进入
价值投资区域。
我们对这次政策救市的总体判断是,分类表
决、取消红利税等能够在一定程度上提高 A 股的投
资价值,但从长远来看,决定 A 股基本面的宏观经
研究员: 梁宇峰冯玉明济形势没有变化,A 股高估的现状也没有变化(尽管
021-50367888#2015 2027 有所减缓),因此价值回归趋势还是不可逆转。期待
liangyufeng@ A 股出现牛市是不现实的。
fym@
对于我们上一期策略报告引发的国际比较中
“中国溢价”还是“中国折价”的争论,我们的看
法是“中国溢价”可能仅仅适合于 A 股的少部分公
东方证券研究所司,而对于大部分 A 股公司来说,由于其治理结构
等方面的缺陷,可能会在估值上遭受“中国折价”
地址:上海市浦东大道 720 号
电话:021-50367888
未来二年内,基于政策博弈和对估值螺旋式回
传真:021-50366576 归的不同理解,市场也存在较多的阶段性博弈机会。
网址: 如政府重新审视股市定位所带来的政策性投资机
会,股价结构调整过程中所带来的相对投资机会,
人民币升值预期下的投资机会等。
东研专字 2004-204 号价值回归路上的投资策略选择(II)
我们 9 月 13 日推出的《价值回归路上的投资策略选
择》报告获得市场很多的关注。许多基金经理、研究员纷纷
来电和我们探讨有关问题,在探讨过程中我们逐步对有些问
题有了新的理解和认识。作为对上一报告的补充,我们把这
些最新的想法和大家交流沟通。
9 月 14 日 A 股市场在政策预期的刺激下,走出一波气
势如虹的反弹行情。怎样理解本次行情,特别是在我们《价
值回归路上的投资策略选择》中提出的分析框架下理解本次
行情,也是我们这篇补充策略报告所要关注的内容。
一、对本轮行情的看法
迄今为止,本轮行情表现出的运行特征是政策预期推动
下的反弹行情,与公司的业绩预期无关。为了印证这一点,
本轮行情表现出的运我们把 2004 年 4 月 6 日前上市的所有 A 股股票在前期的下
行特征是政策预期推
动下的反弹行情,与公跌过程中(即上证 A 股指数从 2004 年 4 月 6 日的
司的业绩预期无关。点到 9 月 13 日的 点)的表现与它们在本轮行情即
(即上证 A 股指数从 9 月 13 日的 点到 9 月 23 日的
点)中的表现进行了对比研究。研究的具体方法为,
首先,我们把所有 A 股股票按其在 4 月 6 日到 9 月 13 日间
的收益表现进行分组,分组的方法一是按收益率 R 所落在的
区间划分,二是将股票按收益率 R 从小到大排序后按每组股
票个数相等的原则等分;然后,我们分别计算了两种分组方
法下,不同组别的股票在本轮行情中的平均收益情况,计算
结果列在下表 1 中。
表 1 本轮行情中不同类别股票的收益特征
按4月6日到9月13 按 4 月 6 日到 9 月 13 日的收
日的收益 R 分组益从小到大排序后平均分组
本轮行情中本轮行情中
组别组别
的平均涨幅的平均涨幅
R<-50% % 第一组 %
-50%<R<-40% % 第二组 %
东研专字 2004-204 号价值回归路上的投资策略选择(II)
-40%<R<-30% % 第三组 %