文档介绍：中国的短期国际资本流动:现状、流动途径和影响因素
王世华何帆王世华中国社会科学院研究生院世界经济与政治系博士生,电子邮箱:wsh1@;何帆中国社会科学院世界经济与政治研究所副研究员,电子邮箱:hefancass@。作者感谢余永定、张宇燕、张平等同志提出的修改建议。本课题受到中国银行和三星集团中国研究院的资助。
内容提要:东亚金融危机提醒了发展中国家关注短期资本流动逆转对一国宏观经济稳定的冲击。尽管中国实行了较为严格的资本管制政策,但是很多迹象表明,资本仍然有可能绕开资本管制,大规模的流入和流出中国。尤其是2003年之后,由于人民币升值预期和国内的房地产市场、股票市场价格高涨,大量热钱通过各种渠道进入中国,引起了政府和学术界的关注。中国短期资本流动的规模究竟有多大,影响资本流入和流出中国的主要因素是什么?本文通过计量分析,认为在长期内利差和人民币预期升值率都是影响中国短期资本流动的主要因素,但是人民币升值预期的影响要更加重要。中国需要进一步加快汇率改革,同时要在开放之中提高资本管制的有效性。
关键词: 短期资本流动利差人民币升值预期
问题的提出
10年前爆发的东亚金融危机至今仍令人心存余悸。这次危机也激发了经济学家们对金融危机的研究。经济学家过去总是强调基本面因素是导致金融危机爆发的根源,比如以Krugman(1979)为代表的第一代货币危机理论强调政府的扩张性宏观经济政策和维持固定汇率之间存在着矛盾并导致了危机爆发。但是,东亚金融危机的经验告诉我们,新兴市场所爆发的金融危机并不完全是由于宏观基本面出现了严重的失衡,而是短期之内国际资本流动的突然逆转导致的“资本账户危机”。泰国和韩国之所以爆发金融危机,一个重要的原因在于其过早的开放国内的金融体系,导致国内经济部门盲目对外借债,信贷过分扩张而且潜在的风险提高。
当金融危机肆虐整个东亚地区的时候,中国可能是唯一一个没有受到严重冲击的东亚国家,中国和其他爆发危机的国家最大的不同是实行了较为严格的资本管制。这使得很多经济学家开始质疑资本账户自由化的传统主张(Rodrik,1998;Bhagawatti,1998)。对于发展中国家来说,实行资本管制可能有助于减少金融风险,因为资本管制能够遏制短期内的大规模热钱流入,防止本国的短期借债过多,同时在金融危机时期能够限制资本流出,防止资本持续出逃,消除资本外流对金融机构、资本市场以及本币汇率的压力,使得政府财政政策和货币政策可以直接针对衰退所导致的国内失衡问题。但是,资本管制毕竟是一种被动的防御政策,如果借债国能够及早的识别潜在的危机并采取措施,才是治本之策。随着时间的推移,投资者和借债者会发现绕过资本管制的途径,使得资本管制的有效性降低。因此,资本管制的作用只是给政府赢得时间,并不能从根本上防止危机的爆发。此外,建议加强资本管制的观点也没有考虑到金融全球化对资本管制的冲击。由于全球金融体系缺乏完善有效的监管,处于国际货币体系的中心地位和外围地位的经济体地位明显的不平等,所以很多开放的小国经济面对汹涌的国际资本流动几乎是束手无策。
尽管中国实行了较为严格的资本管制政策,但是,很多迹象表明,资本仍然有可能绕开资本管制,大规模的流入和流出中国。在东亚金融危机爆发之后,大量资本外逃,这引起了很多国内外学者的关注(Ljungwall and Wang,2005;)。2003年之后,人们开始关注中国的资本流入,尤其是最近两年来,由于人民币升值预期和国内的房地产市场、股票市场价格高涨,大量热钱通过各种渠道进入中国,引起了政府和学术界的关注。
中国短期资本流动的规模究竟有多大,影响资本流入和流出中国的主要因素是什么?这是本文打算回答的问题。Laurenceson 和 Tang (2005)对中国资本流动的年度时间序列数据进行了分析。Ma和 McCauley (2006)利用资本流动的季度时间序列数据研究了中国资本管制的有效性。t 和 Gao(2006)利用月度的时间序列数据(1999年1月—2006年9月)对近年国际投机资本流出流入中国的决定因素进行了分析。t和Gao的研究,但是使用不同的数据来源和计量方法作了分析。我们的分析结果有助于加深对私人部门持有的流动性国外资产的变化(包括国际投机资本流动)与利差政策、汇率改革、资本管制之间关系的理解。
本文结构如下:第一部分是问题的提出和对文献的简要综述。第二部分介绍中国的短期衡表上的具体各项分析国际资本流动进出中国的主要渠道。第三部门是计量分析模型以及对模型主要发现的解释。第四部分是根据计量分析结果得出了若干政策建议。
二、中国的短期国际资本流动状况
我们所关注的短期资本流动即通常所谓的“热钱”,这部分国际资本流动具有较高的流动性和保密性,追求高收