文档介绍：重庆大学
硕士学位论文
核准制下中国股市IPO“抑价”成因及实证研究
姓名:孟刚
申请学位级别:硕士
专业:技术经济及管理
指导教师:苏素
20060301
重庆大学硕士学位论文中文摘要
摘要
发行抑价是中国和国外证券市场新股上市(initial public offering,简称 IPO )
过程中普遍存在的异常现象,国内外众多学者从不同角度对 IPO 发行抑价的成因
进行了大量的理论和实证研究。目前,大量的研究都是从发行人的角度去研究发
行人的降价发行行为,其中具有代表性的理论是 Welch 等的信号显示理论和 Rock
的“赢家的诅咒”理论。
由于中国股市与外国股市存在巨大的差异,特别是在投资者的行为方面,中国
投资者更加不理性。所以在中国股市环境下,造成 IPO 发行“抑价”的原因并不
一定是发行人的降价发行行为,更主要的是投资者的不理性行为。
首先,参照 Welch 模型和研究思路,考虑监管对发行抑价动机的影响,本文进
行了新的博弈模型构建,检验市场环境对发行人 IPO 抑价发行动机的影响,指出
在中国的市场环境下,发行人是缺乏抑价发行动机的。运用 Logistic 模型进行实证
检验,结果表明信号显示模型对中国股市 IPO“抑价”的解释性不强。对 Rock 模
型的实证检验也表明“赢家的诅咒”也不能很好的解释中国股市 IPO“抑价”。
其次,参照 Sherman 的询价模型和研究思路,考虑被询价者信息反馈影响 IPOs
发行价格和信息不收集者的价值预期这两个新的假设前提下,本文进行了新的模
型构建。分析了询价发行对 IPO“发行抑价”的影响,推导了最优的询价者数量、
询价成本以及最优的发行价格。与 Sherman 的研究结论不同,本文指出即使在单
期发行中,询价发行也能显著降低逆向选择成本,进而显著降低发行“抑价”。
再次,本文运用行为金融理论,指出由于受到历史因素、认知能力、承销商、
机构投资者、市场投机者、政府的影响,中国股市投资者的行为是缺乏理性的。
在这样的市场背景下,发行人并不会降价发行,而是更有可能溢价发行。中国股
市 IPO“抑价”的主要原因是投资者的不理性行为。
在进行了前面的理论和实证研究的基础上,最后本文运用多因素模型进行逐步
回归,实证了造成中国股市 IPO“抑价”的主要因素,得到了一些有价值的结论。
IPO“发行抑价”程度与发行价格、发行总市值负相关,与上市首日 A 股指数和换
手率正相关,与询价发行方式负相关。实证结果证明了造成中国股市 IPO“抑价”
的主要原因是投资者的不理性行为,询价发行方式能够显著降低 IPO“抑价”程度。
本文的理论与实证研究结论为中国证券监管部门制定合理的 IPO 发行政策和
股市监管政策提供了理论的和实证的参考价值,具有一定的实效性。
关键词:核准制,IPO,抑价,首日收益率
I
重庆大学硕士学位论文英文摘要
ABSTRACT
Under-pricing in IPO is one of the abnormal phenomena existing in China and
foreign stock markets. Many researchers do lots of theorial and empiric researches on
this field. Until recent, main work has been to investigate the influences of publishers’
pricing actions. The representation theories are Welch’s “Signaling theory”and Rock’s
“Winner’s curse”.
But China stock market has great differences from foreign stock markets,
especially in investors’behavior. In China, investors are less rational than who in
foreign. Thereby, in China stock market condition, the main factor of IPO under-pricing
is rather investors’non-rational behavior than publishers’pricing actions.
Firstly, using Welch’s “Signaling