文档介绍：投资策略专题分析
2010 年 6 月 9 日第 8 期研究部
研究员利用个股分红进行股指期货套
张伟
heixia1945@ 利的策略研究
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QQ:280939215
观点:
l 目前个股分红尚未反映到股指期货合约定价中
l 目前市场的估值有利于执行分红套利策略
l 现货组合的构建是策略能否成功的关键
l 目前市场特征下,低β值策略更易成功
l 七月仍存在个股分红套利的机会
利用个股分红进行股指期货套利的策略研究
一、股指期货价格模型与股息
在股票市场进行交易的投资者一定很清楚,股票投资的收益来源主要有两种:一种是资本增值
即股价上涨带来的收益,即买入的股票在价格上涨到一定阶段时候抛掉赚取价差;另外一种就是上市
公司分红之股利所得收益。在 A 股市场,大部分散户投资收益的来源是在股票市场上追求趋势,进
行低买高卖,赚取价差(目前在卖空机制不畅通的情况下的盈利模式)。在国外比较稳定的市场,则
价值投资者居多,他们买入股票的目的是分享公司的高成长性以及稳定的分红收益,当然也可以享受
到公司高成长带来的股票价格的大幅溢价,,当年其投资
中国石油,看好的就是中石油高分红以及低股价,当他卖出中国石油的时候,获取了丰厚的分红收益
和价差收益。
在期货市场,期货价格和现货价格之间的价格差(我们称之为基差)主要由受到四个因素的影
响,分别为现货价、到期日前之派息金额、无风险利率以及合约期现。如果我们拿现货市场的收益来
衡量基差,合理基差可以分解为价差收益、持有现货组合的分红派息收益和时间溢价。其中时间溢价
最难衡量,其包含了合约期限间的系统性风险和机会、投资者预期、市场参与结构等诸多因素。在期
货理论价格定价中,经典的股指期货定价模型为了简化分析,考虑市场是一个平稳的市场,其定价公
式是:
1
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N
PF=I0,(1+rt)­+åDivi(1)rtiD
i=1
其中:PF:代表股指期货合约的理论价格,I0:代表期指数对应的合约价格,r:表示借款利率,t:
表示期现,N 代表股票指数中股票数量,Divi 代表低 i 只股票支付的股息,ti,D 表示低 i 只股票支付股
息至交割日的时间长度。
N
公式中的表示的是持有成本, 表示的是持有组合中股票的分红收益,如果
I0 (1)+ rt å Divi(1)+ rtiD,
i=1
股票的分红是稳定的,公式可以简化为
PF = I0[1+(r-d)t ]
在 A 股市场,由于没有稳定,均匀的现金分红收益,因此,我们选择公式
N
来计算合理价差。
PF=I0,(1+rt)­+åDivi(1)rtiD
i=1
二、利用股息进行股指期货套利的策略研究
1. 目前资本市场的股指适合套利
经过前段时间的大跌之后,A 股市场整体重心下移,其中沪深 300 指数的整体市盈率(TTM)
下降到 36 左右,中小板指数的整体市盈率(TTM)为 65 左右。从历史水平来看,A 股具备了相
当的投资价值,但是由于国内外经济复苏并不稳定,我国陷入了到底该收缩地产泡沫还是保持经
济增长的两难之中;欧洲市场则陷入了主权债务危机之中,其形势恶化必定带来全球新一轮的衰
退;因此,目前的位置,A 股虽然具备投资价值,但是如果经济形势恶化裹挟这恐慌情绪再次袭
来,投资者必定会在非理性的下跌中损失惨重。这时候高分红股票就成为非常好的投资目标。从
国内外市场的历史数据来看,在波动市场中,由于有了红利的保护,高分红的股票抵御风险的能
力也更强,因此投资红利股,不仅能够充分受益经济复苏,而且一定程度上能够降低市场的波动
性,并有望提高投资回报的稳定性。
各指数目前市盈率比较
2
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市盈率比较
390
293
195 上证A股
深证A股
沪深300
98 中小企业板
0
0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 1 1 1 1
6 6 6 6 6 7 7 7 7 7 7 7 8 8 8 8 8 8 8 9 9 9 9 9 9 9 0 0 0 0
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