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我国上市公司融资偏好研究
崔涛
东北财经大学研究生部辽宁大连 116025
dudu88836@
内容摘要本文以我国上市公司的融资行为为研究对象旨在通过对上市公司融资行为中不
合理的股权融资偏好及其产生原因的分析提出若干促进上市公司融资行为合理化建议
关键词上市公司资本结构股权融资偏好
一引言
企业资本结构(Capital Structure)又称融资结构,主要指的是企业的长期债务融资和
权益融资不同比例的组合现代企业的资本结构理论始于莫迪格利安尼和米勒(Modigliani
和 Miller)1958 年提出 MM 定理,即在一个完全的资本市场中若不存在税收代理成本破
产成本则企业资本结构的改变不会引起企业市场价值的增减但现实中根本无完全的资本
市场存在并且也存在有税收代理成本破产成本所以 MM 定理缺乏现实意义上的作用
此后不断有学者放宽了 MM 定理的强硬条件分别从税收破产成本代理成本信息非
对称等因素来研究资本结构先后提出了权衡理论代理理论优先融资理论信号传递理
论
按照现代资本结构理论,企业的融资顺序应遵循啄食理论(Pecking Order) , 即内
源融资优先债权融资次之股权融资最后债务融资的利息在企业所得税前支付具有税
盾的作用股息则在企业所得税后支付而且股权融资的风险要大于债权融资的风险股东
要求的回报率也高于债权人所以债权融资的成本要低于股权融资成本同时债权融资
还可以带来正的财务杠杆收益在西方发达国家债权融资的比例一般高于 11% 股权融资
的比例低于 9%(Cayer,1994) 从 1996 年以来我国连续多次大幅度降息贷款利率已很低
我国证监会也颁布了关于上市公司配股资格的条件是连续三年净资产收益平均在 10%以上,
且任何一年均不低于 6% 因此无论是从现代资本结构理论上讲还是从我国的现实情况来
看上市公司都应优先选择债权融资方式在我国却存在股权融资成本远低于债权融资成本
(陈晓单鑫,1997)的反常现象上市公司也普遍偏好股权融资这种现象严重违背了资本
结构理论本文试对这种反常现象的原因作一专门分析
二我国上市公司偏好股权融资的状况
我国上市公司资产负债比率偏低尤其长期负债在公司资本结构中所占比例极小且上
市公司在融资决策中大多偏好股权融资根据黄贵海和宋敏 2000 的研究中国上市公司
比其他如美国英国日本等国家更依赖股权融资而不是债务融资如表一所示中国所有
2791 家上市公司的债务融资仅占外部融资额的 27 而股权融资却占了 73 只使用
了 1998 2000 年三年的数据其他国家的债务融资和股权融资的比例关系则刚好与中国相
反美国的债务融资比例甚至达到了 134
表一
国家债务融资股权融资备注
中国所有公司 2791 个
观测值
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