文档介绍：东阿阿胶研究报告 By Dodge 买入关键点:1、极强的保值特点,近年来销量实际下降,但利润快速增长, 假设公司销量不变,价格增长一倍,毛利率、费用率不变,则利润也可增加一倍, 历史上东阿阿胶涨价速度远快于收入,但实际销量下降的也不多,未来保持利润增幅大于至少和收入增速同步是可以期待的;2、由于公司股价在 2008 年至 201 1 年涨幅高达 4倍,透支了业绩,导致近四年股价横盘,目前其估值处于历史低位, 相对于 2015 年净利润 PE 不到 20倍,有安全边际,即使不考虑新的衍生品,也足以支撑当前的估值。3、桃花姬在 2015 年销售的快速增长使得公司逐步由传统保健品向大消费领域扩展,消费属性增强,而且未来公司可进一步开发小分子阿胶、阿胶面膜等衍生品,提高单位阿胶价格,进而提升估值水平。4、公司 200 6 年以来业绩上涨主要靠提价,阿胶从大众保健品变成中高端保健品,一方面与东阿策略有关,另一方面也是受制于毛驴存栏量逐步下降,而随着产业规模做大以及驴皮价格上涨,近年来毛驴存栏量有望逐步稳定,未来两三年后可能逐步上升, 如是,介时阿胶将进入量价齐升阶段。风险: 产品质量风险。早在 1990 年代初,位于东阿县的东阿阿胶,和位于济南市东阿镇的福牌阿胶竞争激烈,后来,福牌阿胶被央视曝光“马皮代替驴皮制作阿胶”,销量下滑,品牌受到影响,逐步与东阿阿胶差距逐步拉大。市场对东阿阿胶不看好的主要理由之一是阿胶不像云南白药和片仔癀,不是独家品种,除传统的福胶竞争外,近年来同仁堂、胡庆余等也利用自己品牌优势销售阿胶,且东阿销量占有率在下降。但这种竞争一则促使了驴皮价格的回归, 二则做大了阿胶行业市场,事实上东阿是最受益的,东阿阿胶价格始终高于对手 20% 甚至更高。根据我对周围用户的调查,提起阿胶,第一想到的也是东阿、桃花姬等。未来如果驴皮资源不再是瓶颈,东阿从高端向中端争夺客户,会容易的多。在衍生品开发上,云南白药无疑是最成功的,我认为与其较高的品牌知名度以及切入牙膏市场时选择的无竞争的高端定位有很大关系;片仔癀近几年一直努力开发化妆品,但直到 2014 年仍只有 1亿多销售,一方面,片仔癀虽是国家级保密独家配方,但功效太多,反而容易形成认知混乱,无法让人记住特点,不似白药和阿胶,消费者认识上已紧紧和跌打损伤、补血联系越来;另一方面,片仔癀目前知名度较低,品牌效应对化妆品拉动也就比较低,公司在提高知名度后再推广化妆品效果应该会好很多。东阿阿胶在知名度提升后再学****白药开发消费品,效果应会比片仔癀要好。一、公司业务情况 1 、概述东阿阿胶是华润集团旗下以保健品阿胶为主要经营业务的公司。阿胶是中国传统滋补保健品,已有上千年历史。东阿阿胶具有三千年的历史,文化底蕴极其丰厚。《本草纲目》载:“阿胶,本经上品,弘景曰:‘出东阿,故名阿胶”。东阿阿胶上市 20年来,收入、利润持续增长,仅有两年收入是略有下降的。1996 年, 公司收入亿,净利润 2330 万;而 2015 年,预计收入 50亿元,净利润 16 亿左右。阿胶系列产品占公司收入的 90% 以上。公司传统产品为阿胶块、 OTC 药复方阿胶浆,近年来开始逐步开发了桃花姬、真颜小分子阿胶等衍生品。公司目前的战略是“聚焦阿胶、复方阿胶浆、桃花姬阿胶糕三大产品,阿胶聚焦四省两市、高筑品牌势能,通过熬胶活动,