文档介绍：苏宁电器——积蓄已久,股价终将随业绩勃发而起
招商证券研究发展中心二零零五年十二月
胡鸿轲
导言:
年初,,这一预测是所有卖方研究员中最高的,与较低的盈利预测相比,高出60%,05年即将过去,大局已定,公司业绩极有可能会超过我们的预测。
现在,,同样是所有卖方研究员中最高的,与较低预测相比,高出20%,我们对于收入、毛利率的预测非常保守,公司06年的实际业绩可能会远远超过我们的预期,。
盈利预测不同,估值当然不同,基于对高增长盈利预测的信心,我们坚定认为股价将在公司实际业绩的激发下逐步上涨。
目录:
观点一:创造价值——苏宁成功背后的真正支撑
观点二:连锁家电行业——总量增长、份额集中的非零合博弈
观点三:公司现金流、盈利质量良好
观点四:快速扩张期,公司并不具备资金“体外循环”的能力
观点五:国美增长放缓,苏宁高速增长,并不意味苏宁虚增业绩
附注分析1:公司盈利预测基本假设。
附注分析2:国美、永乐、苏宁财务差异说明
附注分析3:海外主要零售商基本估值概况
观点一:创造价值——苏宁成功背后的真正支撑
连锁零售行业的精髓:B to C链条上的成本最低。
店面的背后是强大的后台支持:研究报告不是铸就在逛店的基础之上,仅仅看几个店,忽视了店面背后的强大后台,只能纠缠于谁也说不清的细枝末节,而忽视了行业发展的主导趋势。
整体观看苏宁:连锁家电是规模效益最明显的零售业态,这决定我们更应从整体的角度,从行业发展的内在主导动力,考察苏宁的生存、发展、盈利,而非仅仅纠缠于个别地区、个别店面的盈利得失。
“门口”
(供应商)
“门口”
(消费者)
谁是这个过程的英雄?——价值创造、成本最低
我们对连锁家电行业基本理解:
门店经营
营销系统
信息系统
配送系统
真正的竞争是营销、配送、服务、信息系统的竞争
企业的决策层是否极度重视这些系统、并不遗余力的推动
服务系统
价值浪费——中小家电连锁零售商、百货、综超与国美、苏宁相比根本就不是一个层面的竞争关系,黯然出局是历史的必然。
资料来源:苏宁招股资料、年报
%
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仅一个采购规模(营销范畴)优势就足以使中、小竞争对手惨败在起跑线上
个别地区、店面亏损是一种暂时现象——强大后台支持必将使个别区域、店面最终实现盈利,不必过分纠缠于此,而忽视行业替代增长的主导趋势。
未来几年行业竞争的主要矛盾——连锁巨头VS中小连锁、传统
长期看,找不出苏宁轰然倒塌的理由——最先进的SAP信息系统、自有的配送、服务系统、庞大的营销规模(全国第二),最关键的是苏宁的高层对此有深刻的理解,并正不遗余力地推进、打造坚实的后台支持系统。
观点二:连锁家电行业——总量增长、份额集中的非零合博弈
相关行业总量数据
2000年家电、电子类产品市场销售额2969亿元人民币。
2004年4910亿元,年复合增长率(CAGR)%。
国家信息中心预测2005——2009年, %
苏宁
不足100
数据来源:中经统计专网、国家统计局、调研
200万以上
100—200万
50—100万
20——50万
20万以下
独立县城
国美
13
27
53
218
352
1642
刚过100
合计
2305
充足的扩张城市
数据来源:国美2005中报
份额集中的动力——依然散乱的市场
第三方调查,整个市场有20,000家家电类零售企业在运作。
前16家的市场占有率约为22%。
2004年,国美、苏宁的市场占比均不超过5%。
2004年BESTBUY的销售结构
资料来源:公司年报,近6、7年销售结构基本上没有发生变化
Consumer Electronics:电视、DVD、Mp3、相机、音响等
Home—office:台式、笔记本电脑、电话、附件
software: 软件、游戏等
Appliances: 小家电、吸尘器、抽油烟机等
份额集中的动力——蚕食中小连锁零售商、传统