文档介绍：2004 年第,期企业经济 N O 2004
总第289 期 E N T E R P R IS E C O N O M Y S eriaN O 2 8 9
公司购并之价值评估
陈四清
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[摘要] 公司购并的价值评估是一项重要而复杂的工程,会受到购并前后很多特殊因素的影响。为了减少
价值评估的偏差和避免购并决策失误,尤其应重视对公司购并的预期效应价值、协调效应价值、
管理模式变更的附加价值及杠杆收购的价值等进行评佑。
【关键词] 公司购并;价值评估;目标公司;现金流量;贴现率
[中图分类号] F2766 [文献标识码1 f文章编号100- 5024(2004)0- 009- 02
一、公司购并的预期效应价值评估营协同效应的结果,均会引起公司经营现金净流量的增加,
从而提升公司价值。
预期效应,是指因购并的预期效果使证券市场对目标公
2 . 财务协同效应。因购并产生的影响公司价值的财务协
司评价发生改变而引起股价的变动。在通常情况下,在购并公
同效应也是多方面的:其一,调剂资金余缺。购并后双方的资
告公布前后,目标公司的股价上涨,价值上升。詹森(Jensen)
金余缺可随时调剂,以充分利用集团公司内部资金,降低资
和卢拜克(Ruback)(1983年)的研究发现,在购并公告期间,成
金成本,增加公司价值。当一个资金充裕但缺乏好的投资项
功的竞标购并和协商购并给目标公司股东带来了平均30% 和
目的公司与一个拥有高回报的投资项目但缺乏资金的公司
20% 的超额收益。预期效应的产生基于两个方面的原因:
合并时,还可实现资金与投资项目的有效结合,使高收益的
1 . 购并信息对股价的影响。资本市场普遍认为,购并活
投资项目不致流产。由此带来的公司价值增值就是该投资项
动通常传递着目标公司价值被低估的信息,并认同购并公司
目付诸实施后新创造的价值。其二,合理避税。购并活动可从
拥有外部市场所没有的有关目标公司真实价值的内部信息,
多方面获得税收利益:①购并公司可通过发行可转换债券筹
由此会重新对目标公司的价值进行评估。同时,购并活动传
集购并所需资金,‘将目标公司的股票转换成可转换债券,即
递着收购公司拥有富裕优势资源的信息,资本市场相信,购
可利用债券利息免去部分所得税,降低资金成本。②当一个
并将给目标公司带来新的价值增长点。但研究表明,购并信
收益高、税负重的公司与一个收益低、但拥有剩余税收减免
息对购并方价值的影响却不甚明显。
额的公司相结合时,即可实现合并公司整体税负的下降。③
2 . 购并对公司市盈率的影响。当市盈率高的公司收购市
购并后,目标公司的资产可按市价(通常高于账面价值)重新
盈率低的公司时,由于市盈率的幻觉作用,资本市场习惯于
人账,其折旧额的提高也可带来税收节余。这些避税效应的
把购并公司的市盈率视为合并公司的市盈率,并以此来评价
价值,就是各项税收节约额的总现值。其三,提高负债能力。
目标公司股票现时的价值。对市盈率上升的预期引起了股价
如果购并是跨行业的,通过购并实现了经营的多样化和投资
的上涨。
的分散性,