文档介绍：成都理工大学
硕士学位论文
股权分置改革进程中的上市公司大股东减持行为研究
姓名:李想
申请学位级别:硕士
专业:企业管理
指导教师:程宏伟
20090501
摘要
股权分置改革进程中的上市公司大股东减持行为研究
作者简介:李想,女,1982 年 11 月出生,2006 年 9 月师从于成都理工大学
程宏伟教授,于 2009 年 6 月获硕士学位。
摘要
股权分置改革标志着我国股市将进入全流通时代,同时企业控制权流动、变
更、转移也是企业治理结构与公司未来战略走向的重心与关键。中国资本市场是
一个正处于转型时期的具有中国特色的新兴市场,既涵盖了新生的活力又存在着
法律法规的不完善与信用建设的缺失。自2005年4月29日,中国证监会发布《关
于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》到现今,股权分置改革已经步入
高潮,但在此过程中的相关问题也逐步凸现,制定有效平稳的过渡方案是股改研
究的重中之重,本文将在借鉴已有文献的基础上,结合我国现实背景,从控制权
成本与上市公司减持行为的关系入手,在此基础上构建理论模型,诠释控制权成
本的形成机理,并详细分析和检验我国上市公司在股改前后减持行为的原因特征
及影响,从而构建一个较为完整的研究中国上市公司控股股东减持行为的分析框
架。控股股东的减持行为不仅标志着资源的再次配置,也使资本市场发生了大量
的扩容,以及民众对扩容预期的恐慌,而这些现象是否影响了资本市场的资源配
置有效性?是源于信用的缺失,还是制度的非理性?如何识别这类有意愿减持的
上市公司,从而避免中小投资者的利益损失和市场群体性恐慌?政府信用、市场
信息、公司信誉、民众信心应当如何有效的重新构建?这些都是本文力求解决的
现实问题。通过实证检验,本文采用logistic模型分析了大非减持的动因及影响因
素,研究发现在全流通时代,上市公司的啄食顺序发生了明显的被动性改变,并
拟合预测得到73%的正确率,较好的预测目标公司减持概率。同时,随着股改的
进行,我国上市公司在减持中进行内源融资,在政策的导引下,进行发放债券、
获取贷款等外源性融资,在股权分置改革这一大背景中,目前我国上市公司的融
资顺序区别于以往研究对其违背优序融资顺序理论的证明。
本文从股改展开,以控制权为研究主线,旨在研究大股东减持行为的主体、动
机以及表现形式并做出了系统的阐述,本文发现股权分置改革为股东减持行为提
供了一个大的交易平台,以 2006 年为分水岭,发生减持行为的上市公司家数倍
增,但是影响上市公司减持行为的因素却没有发生太大的变化,这也说明股权分
置改革的效果不是十分明显,或者说效果还没有呈现出来。股权分置改革为促使
上市公司资本结构、资产结构优化,使大股东从非流通走向流通,从某种意义来
说,与西方上市公司的减持行为是一样的,都属于在初始时低价收购控制权,通
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过市场高价卖出,从流通的角度来看,本文不反对减持,但是反对违规减持,一
般意义上的减持有助于资本市场的发展。在对特殊样本违规减持样本和控制权转
移样本深入研究的同时还发现,在股权分置改革的潮流推动下,上市公司优化了
融资顺序,但是在公司的决策问题上仍然只看到了眼前利益,忽略了长远利益。
围绕上述问题,本文的研究内容安排如下:
前两章,引言及文献综述部分。部分列举了问题的提出、研究背景与意义、
研究方法与思路、相关概念界定以及文章的创新之处。本文首先对控制权、控制
权收益、控制权成本、大小非、减持行为等相关概念做出明确的界定。随之理清
股权分置改革以来的历史背景,从控制权的基本概念发展到控制权的成本概念,
引申出控制权的减持收益,到减持行为以及控制权转移,发现控制权转移是减持
行为中的特例,而控制权的转移也是依据于减持的幅度而进行变化,将文献进行
系统梳理,层层递进。
第三章,控股股东减持行为特征研究。通过对上市公司股改以来的全样本数
据进行全面系统的实证分析,运用配比、统计等方法对全样本进行总体分类,将
减持行为的公司按照财务特征、盈利能力、行业分类、注册资本、股权性质、财
务杠杆等指标进行多角度、多层面的详细统计分类,力求在不同的减持幅度内发
现不同的影响因素及效应,发现全样本数据中的共性与个性。
第四章,上市公司控股股东减持行为动因研究。在对前一章节所示的相关数
据进行整理的基础上,对其行为做出综合评价以及较深层次的分析归纳,理清并
揭示上市公司大股东减持的原因及特征,并将股权分置改革划分为改革前、改革
中和改革后,研究不同改革阶段中的迥异。
第五章,在研究总样本行为的过程和影响因素时,在理论上吸取借鉴控制