文档介绍：2017/11/11
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第五讲股利理论与股利政策
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一、股利理论(对股利分配与公司价值相关性的不同观点)
(一)股利无关理论(MM理论)
该理论由莫迪格利安尼(Modigliani)和米勒(Miller)提出。基本要点在于:股利分配与公司价值无关。该理论的基本假设:
(1)不存在任何发行费用或交易费用;
(2)不存在任何个人和公司所得税
 (3)股利政策对公司的资本成本没有影响;
(4)公司的资本投资决策独立于其股利决策;
(5)投资者对股利收益与资本所得具有同样的偏好;
(6)关于公司未来的投资机会,投资者与公司管理当局可获得相同的信息。
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在建立上述假设的前提下,该理论认为:
(公司价值)无影响
例:W公司是一家开业10年的全权益公司,现任财务经理知道将在一年后解散。在时间0,经理能够非常准确的预计现金流量。并预计公司马上会收到一笔$10000的现金流量,此外在下一年度还会收到$10000的现金流量,同时,他们确信公司没有其他的正NPV项目可资利用。
(1)现行政策:股利=现金流量(时间0:$10000;时间1:$10000)
在这种情况下,公司股票总价值= $10000+ $10000/(1+10%)=$。若公司股票为1000股,则每股价值为$。
 ⑵现行政策:股利>现金流量,即假如公司在时间0分配现金股利$11000。
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由于现金流量只有$10000,缺短的$1000可通过发行股票或债券筹集。假如通过发行债券筹资,且债权人要求的报酬率为10%,则债权人要求在时间1的现金流量为$1100,这样,可供股东分配的只有$8900($10000-$100)。
在这种情况下公司价值=$11000+$8900/(1+10%)=$,每股价值$。
(3)首期股利<现金流量
即在时间0按每股$9发放现金股利,共计$9000由于现金流量为$10000,多余的$1000可由公司投资,投资报酬率为10%,则时间1的现金流量为$11100,这样时间1的股利为$11100。
在这种情况下,公司股票价值= $9000+ $11100/ (1+10%)= $,每股价值$。
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第二个主题
可见,无论采取何种股利政策,公司股票价值都是一致的。
⑷自制股利
  自制股利是指在无公司所得税和个人所得税,并且资本利得与股利之间没有税收差异的情况下,股东以股利收入为基础,通过自己的理财行为调整现金流入,使其达到所期望的现金流入量。
  ①公司采取第一种股利政策,股东期望获得第二种股利政策所反映的现金流量
  时间0 时间1
 第一种政策$10000 $10000
  第二种政策$11000 $8900
股东的策略:在时间0卖出$1000,收回$1000现金。
  ②公司采取第二种股利政策,股东期望获得第一种股利政策所反映的现金流量
 股东的策略:在时间以$1000投资,在时间1收回$1100现金。
   可见,在上述假设条件下,股利分配不影响公司价值。
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第三个主题
(二)股利相关理论
观点1:高股利能够提高公司价值
1、不确定性理论
2、信号理论
观点2:低股利能够提高公司价值
1、能够降低资本成本
2、预示公司有良好的成长潜力
观点3:股利分配对公司价值的影响不确定
1、取决于投资报酬率与资本成本率的比较
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现实生活
代表人物是渥尔特(Walter)其相关模型为:
P=[D+R (E-D) /K]/K
式中,D为每股股利
R为投资方案预期收益率
K为资本成本率
E 为每股税后利润
P为普通股每股市价(理论价格)
例:某股份公司投资项目的预期报酬率为18%,资金成本率为15%,普通股每股的税后利润为2元,假设每股股利分别为2元,1元和0元,则普通股理论价格分别为:
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意义
P2= [2+(2-2)]/=
P1= [1+(2-1)]/=
P0= [0+(2-0)]/=16
计算结果表明,当D=0时,P最高,因此,本例中的最佳决策方案是不分配股利
根据该公式,可推导出一般规律
当R>K时,在D=0处,P有最大值;
当R<K时,在D=E处,P有最大值;
当R=K时,D与P无关联
 可见,上述模型的含义在于:公司的股利政策应由投资计划的获利能力来决定。
2、取决于税收差异
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