文档介绍：2003 年第 7 期金融研究 No. 7 ,2003
(总 277 期) Journal of Financial Research General No. 277
中国股市有效性的实证分析
贾权陈章武
(清华大学经济管理学院, 北京 100871)
摘要:本文利用中国股市的数据对基于市场有效假设的 CAPM 模型以及其他因素与收
益率之间的关系进行了实证检验。我们发现,市场β值与收益率呈现出与 CAPM 模型预测正
好相反的负相关关系,而且流通市值、市盈率、账面/ 市场价值的比率等其他因素对于收益率
也有着很强的解释能力。实证分析的结果表明,目前我国股市不满足市场有效性的假设,投
资者的行为并不是完全理性的,本文的研究结果也可以对投资策略的制定起到一定的指导作
用。
关键词:有效市场;股票组合;平均收益率;解释因素;横截面回归
中图分类号:F830. 91 文献标识码:A 文章编号:1002 - 7246(2003) 07 - 0086 - 07
一、研究背景
由 Sharp (1964) 、Lintner (1965) 、Black (1972) 提出的资本资产定价模型(CAPM - capital
asset pricing model) 是现代金融学研究中具有里程碑意义的成果,具有极大的理论和实践
的重要性。它较好地将资产风险和收益关系直接定量化表述,该模型的核心内容是,在有
效市场假设(efficient market hypothesis , EMH) 下,资产的期望收益与其市场β值成正线性
关系β, 值充分地解释了资产的期望收益。
在讨论 CAPM 时,我们不能依据理论的基准来判断一种理论,而应该依据它是否能很
好地解释与现实世界的关系。关于资产组合的收益和系统风险两者关系的早期研究很大
一部分表示出支持 CAPM。然而,最近的一些对于美国和其他发达国家证券市场的实证
研究发现,股票组合的平均收益率与多种因素高度相关,而不是由 CAPM 所预测的那样仅
由市场β值所决定。比较有代表性的研究包括:美国学者 Banz (1981) 提出的规模效应
(Size effect) ,指出股票的收益与该股票的总市值(取自然对数) 有很高的负相关性;Basu
收稿日期:2003 - 05 - 30
作者简介:贾权( 1979. 5 - ) ,男,北京人,清华大学经济管理学院硕士研究生。
陈章武(1946. 11 - ) ,男,江苏人,清华大学经济管理学院经济系教授。
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(1983) 通过分析历史上股票的市盈率(P/ E) 与收益之间的相关性来检验有效市场假设,并
发现具有低市盈率的股票获得了较高的收益,而具有高 P/ E 的股票获得了显著的、相对
较低的收益;Stattman(1980) 和 Rosenberg、Reid、Lanstein (1985) 发现账面价值与市场价值的
比率(BE/ ME) 和未来的股票收益之间存在着显著的正相关,并且他们认为这种相关性是
一种反对有效市场假设的论据。在所