文档介绍：对资本资产定价模型的置疑
自从三年前股票市场的泡沫破裂之后,投资者已经有足够的时间来考虑他们的资金投向,经济学家和市场分析家也在反思这些问题。在股票市场上,没有比资本资产定价模型(CAPM)使用得更广泛了,从单个股票的波动到整个市场的运动,这个模型都得到了广泛的应用。在这一模型中,最关键的是确定股票的“beta”值——单个股票的波动相对整个大盘变化的比例。
和投资者的钱包一样,资本资产定价模型的“Beta”值理论也遭受了打击。近期由麦肯锡咨询公司的André Annema和Marc Goedhart进行的一项研究认为,科技、媒体和通讯类股票的泡沫已经持续了很长时间,这些股票价格的上涨与下跌幅度都超过了大盘,因此他们的“Beta”值在股市泡沫形成阶段和破灭阶段都会增加。因为整个大盘的“Beta”值始终等于1,因此其他类型股票(旧经济类股票)的“Beta”值就会下降。这个研究得出的结论是投资者应该过滤掉股票市场的泡沫效应,这就意味着对股票的“Beta”值应进行大幅度的调整。
不管怎样,许多投资者和基金经理人已经放弃了“Beta”值理论,因为尽管“Beta”值在建立投资组合时特别有用,它可以使你的投资组合与整个大盘有确定的系数关系,但“Beta”值却无法告诉你这些股票将来的表现。事实上,在10年前,就已经有学者对CAPM模型进行了批判。当时,芝加哥大学的两位学者Eugene h French研究认为,“小公司股票”和“价值型股票(低市盈率)”的长期表现要比用“Beta”值确定的投资组合更出色。然而,这个问题又带来了另一个问题——为什么小公司的股票或者低市值的股票的表现会比较出色呢?
同时,由哈佛大学的John Campbell和Tuomo Vuolteenaho撰写的一篇论文提出,可以将股票的“Beta”值分为两部分,并试图以此重新恢复“Beta”值理论的活力。他们认为,从根本上说,公司的价值依赖于两个方面——公司的预期收益和市场利率。预期收益率提高,股票价格会上涨;而利率是公司预期收益率的折扣,利率上升,股票价格会下跌。因此,股票价格的变化主要是由这两个因素之一所造成的。
从这个观察角度出发,这两位学者提出了两种类型的“Beta”值,“Beta”值之一是测量股票价格对公司赢利变化的反应,这就可以解释为什么小公司的股票或者价值型的股票的表现比较出色,因为这类公司的股票对赢利的反应要比其他公司更加敏感,而股票价格反应的是公司将来的增长。同时,高市盈率的股票对利率的反应比较大,利率发生变化,高市盈率的股票的价格变化也比较大。总之,对投资者来说,高风险就应该有高回报来补偿。
“Beta”值是比较股票相互之间波动大小的一个工具,然而近期投资者开始担心整个股票市场的投资回报,因为股票市场的暴跌,使得投资者不禁要问股票市场是否有溢价收益(超过政府债券的那部分预期风险收益),而近期债券市场的上涨使得这个问题更有必要提出来。
从历史情况来看,股票投资者应该感到乐观,因为从美国股票市场100年的历史来看,美国的投资者已经享受到了股票的风险溢价收益。相对于债券市场来说,这部分溢价收益达到了7个百分点。同样,在其他国家也产生了相同的效应。当然,另外一些研究得出的结论是股票的溢价收益率为4到5个百分点,但即使这样,股票的吸引力从长期来说也要比债券的吸引